兴业证券-小米集团~W-1810.HK-从MUJI品牌价值，看小米智能家居AIoT发展潜力-200306

　　小米与MUJI貌离神合，品牌发展有跨时代对标的意义。无印良品（MUJI）是日本最大的生活方式品牌，主营家居用品、服饰、食品，1990s在日本本土实现快速的发展，2000年后全球布局；Interbrand估算，MUJI品牌价值达16亿美元，排名日本前三十。MUJI和小米在产品理念、设计风格等方面有诸多相似之处，分析MUJI在家居领域的品牌营销、供应链与海外市场发展经验，有助于判断小米在“智能家居”时代的投资价值。
　　从“老牌”MUJI看“新牌”小米。在品牌定位上，MUJI的“物有所值”和小米的“感动人心，价格厚道”不谋而合，同时带有鲜明的生活方式风格；此外，两者皆秉持极简的产品设计风格，并提供一站式购物体验。我们认为，智能硬件逐渐发展为“新家居用品”，知名品牌可降低消费者认知成本，促进交叉销售与增强渠道复用效应。目前在国内智能硬件赛道，小米以单一品牌、全产品覆盖的小米之家，建立领先的生态体系。
　　超越MUJI，小米布局智能家居时代。目前米家APP已经可接入2200+智能硬件，小爱AI月活高达5790万人，有300万+用户使用5个以上产品。在供应端，小米的生态链模式有助于快速的产品创新及品类扩张。产品互联特征带来较强的规模效应，未来在AIoT硬件销售和相关服务变现都有广阔空间。小米投资的账面价值约287亿人民币（3Q19），随着生态链企业陆续上市，小米投资价值有望得到重估，公司净值进一步提升。
　　投资建议：上调目标价4.1%至15.3港元，维持“买入”评级。考虑到近期特殊情况对行业会产生一定影响，我们调整公司2019/20/21年收入预测为2059/2638/3177亿人民币，调整后归母净利润109/120/149亿人民币。然而在特殊情况下，小米手机国内份额有更强的提升动能，因此我们对公司估值倍数更为乐观。上调目标价4.1%至15.3港元（估值基于未来12个月利润的24倍PE+投资账面价值1.0倍PB），维持“买入”评级。
　　风险提示：近期特殊事件对国内业务产生影响；手机竞争趋于激烈；空/冰/洗销售低于预期；性价比策略影响硬件利润空间