开源证券-金能科技-603113-【重磅|深度系列二,开源煤炭&石化】金能科技:青岛项目投产在即,“PDH+炭黑”助力成长【公众号研报】-210116

　　点击上方“公众号”可以订阅哦 本报告摘自：《开源证券_公司深度报告_金能科技（603113.SH）：深度系列二：青岛项目投产在即，“PDH+炭黑”助力成长_煤炭石化团队_20210116》 回顾 首次覆盖：《煤焦化龙头再起航，大举进军PDH新领域_煤炭石化团队_20200706》 事件点评一：《山东限产致焦炭涨价增厚利润，关注PDH投产再造金能_煤炭石化团队_20200811》 事件点评二：《焦炭价格上涨对冲减产，PDH明年投产业绩成长可期_煤炭石化团队_20200829》 事件点评三：《三季度焦价上涨对冲减产，PDH投产在即激发业绩潜力 _煤炭石化团队_20201101》 摘要 青岛项目投产在即，“PDH+炭黑”助力成长。维持“买入”评级 青岛项目（90万吨PDH+48万吨炭黑）对于公司“煤化工为基，石油化工为重点”的多元化产业发展具有重要战略意义。项目自身方面，青岛项目延续了公司本部循环经济产业链模式，大大提高资源综合利用率，“PDH+炭黑”组合的协同效应凸显，突出了与传统炭黑及石化企业的与众不同；项目地处华东腹地，靠近深水良港，区位优势显著。烯烃行业方面，蒸汽裂解原料轻质化，丙烯供给端逐步改善；丙烷价格下行，PDH原料成本明显降低，丙烯丙烷价差维持高位，PDH景气度有望持续。假设产品&原料价格较2020年价格中枢适当上移10%，预计项目可贡献11.4亿元年化业绩；以2014-2020年中长期维度的价格来看，项目业绩中枢约为10.5亿元。成长性方面，公司规划了二期90万吨PDH将于2021年底投建，预计2023年可建成投产，未来业绩成长仍有持续动力。考虑到2021年焦炭价格中枢或将上移，同时青岛项目全面投产在即，业绩前景乐观，我们上调公司盈利预测，预计2020/2021/2022年度分别实现归母净利润9/18.7/20.5亿元（前值8.4/14/15.8亿元），同比增长17.7%/108.1%/10%；EPS分别为1.06/2.2/2.42元（前值1.25/2.07/2.33元，为定增前预测值），对应当前股价，PE为14.7倍/7.0倍/6.4倍。看好青岛项目带来的中长期增长潜力，维持“买入”评级。 PDH是烯烃路线中的后起之秀，美国页岩气革命创造发展契机 PDH具备工艺流程较短、丙烯收率高、投资和运营成本较低等各方面优势，近年内在国内发展迅速，目前PDH已发展成为国内第四大丙烯路线。美国的页岩气革命为PDH的发展带来了两大契机：（1）蒸汽裂解原料轻质化，丙烯供给端逐步改善；（2）丙烷价格下行，PDH原料成本明显降低。 国产丙烯替代进口仍有空间，国内迎来PDH加速投产期 我国丙烯需求当前正处于稳定增长阶段，国内丙烯产能及产量存在供给缺口，一定程度上仍依赖进口，国产替代仍有空间。在石化原料多元化发展得到政策大力支持后，国内PDH产能进入快速扩张期，一方面也印证了PDH的经济效益。当前丙烯丙烷价差维持高位，PDH利润空间可观，行业景气度有望持续。 风险提示：经济恢复不及预期；原材料价格上涨超预期或产品价格下跌超预期；焦化及炭黑产业去产能政策力度超预期；青岛项目建设进度不及预期。 1 青岛项目延续循环经济模式，PDH打开未来成长空间 项目源自IPO募投项目变更，“PDH+炭黑”顺应多元化战略 项目源自IPO募投项目变更。2018年3月，公司通过《关于变更部分募集资金投资项目的议案》，同意将原50万吨/年煤焦油加氢精制项目及5×4万吨/年高性能炭黑项目未建部分变更为90万吨/年PDH与8×6万吨/年绿色炭黑循环利用项目（以下简称“青岛项目”）。该项目位于山东青岛，由全资孙公司金能化学（青岛）有限公司负责实施，项目总投资为68.36亿元，公司于2019年11月发行可转债募集15亿元对项目提供资金支持。在PDH项目基础上，公司进一步向下游延伸规划建设2×45万吨聚丙烯项目，2020年11月完成定向增发募集10亿元资金对项目提供支持。总体来看，目前在建的一期项目包括：90万吨PDH（其中下游延伸加工45万吨PP）+48万吨炭黑，其中PDH与PP项目预计于2021年4月投产，炭黑项目预计于2021年1月底投产。除此之外，公司另规划了二期90万吨PDH将于2021年底投建，预计2023年可建成投产。 项目于公司而言极具战略意义。项目延续了公司齐河总部在煤化工和精细化工的循环经济产业链模式，实现了产品链间资源的循环利用。项目建设完成后将完善公司“以煤化工与精细化工为基础、以石油化工为重点”的产业战略布局，实现产品结构更优化、资源配置更高效、竞争优势更凸显的目标，为公司的持续健康发展迈出关键性一步。 PDH装置副产再利用，循环经济模式与众不同 青岛项目在设计初始就延续了公司多年来在本部构建的循环经济产业链模式，对PDH装置尾气及蒸汽等副产进行充分的循环利用，将大大提高资源综合利用率，“PDH+炭黑”组合的协同效应凸显，突出了与传统炭黑及石油化工企业的与众不同。主要体现在以下四个方面： 丙烷脱氢装置副产的富氢尾气和脱乙烷塔顶气送至炭黑装置作为燃料使用，用于生产高端炭黑产品； 丙烷脱氢装置副产的部分尾气作为燃料供余气综合利用分布式能源装置热电联产使用，满足化工生产用电用热的大量需求； 利用炭黑装置副产及炭黑尾气通过尾气锅炉产生的蒸汽，供丙烷脱氢装置使用，用于生产丙烯产品； 丙烷脱氢装置使用的另一部分蒸汽来自于余气综合利用分布式能源热电联产装置。 具体来看，青岛项目全年所需13.9万吨燃料中，除7.1万吨外购天然气以外，其余均来自于PDH装置副产的富氢尾气，共计6.8万吨，占比达49%。同时PDH装置所需的蒸汽均来自于炭黑装置及燃气机轮组。 地处青岛辐射华东，董家口经济区凸显区位优势 项目位于青岛董家口经济区化工园区。董家口经济区是国家石化产业基地和国家级循环经济示范区，园区依靠的董家口港区是国内少有的天然优良深水港，码头岸线长约35.7公里，设计泊位数达112个，建成后总吞吐能力将达3.7亿吨，已建成泊位数26个，港口物流极为便利，园区承诺在项目投产前为公司提供5万吨及以上丙烷液体低温船卸船条件；同时，园区还建设有工业管廊、仓储中心、公/铁路系统等完善的配套基础设施，为公司生产所需的原料及产品提供了可靠的运输保障，同时也将助力公司降低运输成本。 地处华东腹地，有效辐射主流下游市场。公司青岛项目所生产的丙烯、炭黑等产品可就近销售至山东、江苏等华东地区主要下游市场，包含塑料制品、家电、电子等产品生产出口企业，以及区域内云集的橡胶轮胎企业。同时公司已在华东地区深耕多年，积累了丰富的客户资源，为项目产品的销售提供了充足的销路保障。 项目投产在即，预计将贡献可观业绩 当前项目建设有序推进，预计48万吨炭黑项目将于2021年1月底正式投产，90万吨PDH制丙烯及45万吨PP项目将于4月投产，5月预计可实现满产。假设在项目全年满产的条件下，丙烯、聚丙烯、炭黑等主要产品及丙烷、煤焦油等主要原材料的价格均假设较2020年价格中枢适当上移10%，我们经过测算预计青岛项目全年可贡献11.4亿元归母净利润（PDH+PP贡献8.4亿元，炭黑贡献3亿元）。 以上述模型测算为基础，我们根据2014年-2020年期间产品及原材料市场价格波动对项目的年化净利润进行了回溯分析，可以得出在中长期维度内，公司青岛项目的业绩中枢约为10.5亿元（PDH+PP业绩中枢为6.1亿元，炭黑业绩中枢为4.4亿元）。 2 丙烷脱氢（PDH），烯烃路线中的后起之秀 PDH已发展成为第四大丙烯主流路线 丙烯是一种重要的石油化工基本原材料，下游用途十分广泛：包含聚丙烯（PP）、环氧丙烷、丙烯腈、丙烯酸等重要大宗商品，其中聚丙烯是丙烯的最主要下游需求（占比达到71%），广泛应用于服装、毛毯等纤维制品、医疗器械、汽车、自行车、零件、输送管道、化工容器等生产，也用于食品、药品包装等。 丙烯的工艺路线主要包括催化裂化(FCC)、蒸汽裂解、煤/甲醇制烯烃(CTO/MTO)、丙烷脱氢制烯烃(PDH)。长时间以来，原油催化裂化和石脑油蒸汽裂解作为烯烃生产的传统工艺，是制丙烯的主要路线。但在这两种工艺路线中，丙烯仅是副产品，收率较低，其产量规模受其他主产品需求的制约较多。在全球丙烯需求快速增长的情况下，传统工艺已无法满足生产需要，煤制烯烃、丙烷脱氢等更具针对性的生产丙烯路线规模逐渐扩大。煤制烯烃主要以煤炭作为原料合成甲醇，再经甲醇生产低碳烯烃；PDH则是以丙烷作为原材料通过脱氢处理生产丙烯。这两种路线的发展均有助于减少国内烯烃生产对于原油、石脑油等资源的依赖，构筑多元化的烯烃生产路线结构。 PDH是各烯烃工艺中的后起之秀，目前已发展成为第四大丙烯主流路线。PDH技术问世迄今仅20多年历史，但技术经过不断完善，在工业上的应用日趋成熟。由于其工艺流程较短、装置简单、丙烯收率高、投资和运营成本较低、受原油市场波动影响较小等各方面优势，PDH技术在近年内在国内发展迅速，伴随着化工企业的技术引进，产能快速扩张，目前PDH在丙烯各线路中占比已达10%以上，已发展成为国内第四大丙烯路线。目前较为成熟的PDH工艺主要有：UOP公司的Oleflex工艺、Lummus公司的Catofin工艺、Snamprogetti公司的流化床(FBD)工艺、Uhde的蒸汽活化重整(STAR)工艺、林德公司的PDH工艺等。其中UOP公司Oleflex工艺和Lummus公司的Catofin工艺是应用最为广泛的两种工艺，也是目前国内主要引进的PDH技术。这两种工艺除脱氢与催化剂再生部分外基本相同。公司青岛项目引进的工艺即为Lummus公司的Catofin工艺，并且是全球最大的单体PDH装置。 低油价背景下，PDH具备成本优势。一方面，相较于石脑油蒸汽裂解的传统路线，PDH固定投资成本低，丙烯收率高；另一方面，相较于煤制烯烃路线，PDH原料丙烷价格在原油价格波动情况下具备更大弹性。因此，在油价走低时，PDH在各路线中的成本优势开始凸显。根据《丙烯行业不同工艺路线比较及我国的战略选择分析》，在油价低于80美元/桶时，PDH在各路线中成本最优。 PDH发展契机：美国页岩气革命所带来的蒸汽裂解原料轻质化&丙烷低成本化 2010年前后，美国页岩气革命愈演愈烈，伴随着技术水平的进步和开采成本的降低，页岩气的大规模开采致使美国国内天然气产量高速增长，于2010年5750亿立方米快速增长至2019年9209亿立方米的规模。与常规天然气不同，页岩气的开采常常伴随着较高的乙烷、丙烷等产出，其中主要以乙烷为主，受制于美国管输天然气热值要求，页岩气中的其他烷烃需要分离，同时由于副产的乙烷、丙烷相较于天然气具备高附加值，驱使美国乙烷、丙烷产量大规模增长。 美国的页岩气革命为PDH的发展带来了两大契机： （1）蒸汽裂解原料轻质化，丙烯供给端逐步改善； （2）丙烷价格下行，PDH原料成本明显降低。 乙烷裂解规模化致使蒸汽裂解原料轻质化，丙烯供给随之出现短缺。美国乙烷供给的高增长最直接的后果就是乙烷价格持续走低，低成本的乙烷资源使得北美的乙烷裂解优势开始显现，美国炼厂纷纷投建乙烷制乙烯装置，国际投资者也逐步加大了对乙烷裂解装置的投资，包括中国和西欧在内的很多国家和地区开始进口乙烷进行乙烷裂解制乙烯。乙烷裂解的扩张导致蒸汽裂解原料越来越轻质化，2005年之前，全球通过石脑油裂解制乙烯的产量达到乙烯总产量的55%左右；到2010年，全球通过石脑油裂解制乙烯的产量达到乙烯总产量的约51.2%，而乙烷裂解占比为32.1%，丙烷和丁烷占比分别为8.4%和4.1%；到2014年，全球通过石脑油裂解制乙烯的产量占比乙烯总产量下滑到46%，乙烷裂解占比上升到35%；到2016年，全球通过石脑油裂解制乙烯的产量占比乙烯总产量已下降到42%左右，而轻烃则上升到51.2%（其中乙烷36.2%、丙烷9.2%、丁烷5.8%）。2010年以前，以蒸汽裂解和FCC副产丙烯为主流方法，但乙烯原料的轻质化间接影响了丙烯的供应。石脑油蒸汽裂解产出的乙烯/丙烯比例约为2：1，乙烷裂解产出的乙烯/丙烯比例达到40：1。由此一来，丙烯的传统路线供给出现减少甚至短缺，为PDH的产能供给提供了空间。 供给过剩压低国际丙烷价格，PDH原料成本下降，经济性显著提升。一方面，在美国页岩油气的供给冲击下，国际原油价格于2014年后大幅下跌，由于丙烷与原油价格存在强相关性，丙烷价格也随之大跌；另一方面，随着页岩气的开采利用，美国开始大量出口丙烷，致使全球范围内丙烷供给过剩，压制丙烷价格。丙烷的低成本化以及充足的供应为PDH的发展带来了前所未有的契机。 3 我国丙烯基本面：需求增长稳定，供给仍存缺口 丙烯需求：聚丙烯带动需求稳增长，疫情冲击下韧性犹存 丙烯需求处于稳定增长阶段。从表观消费量来看，我国的丙烯需求从2013年开始进入了新一轮的高增长阶段，2013年-2019年丙烯表观消费量年均复合增长率达12.2%，2019年实现了8.6%的同比增速，达到3600万吨的消费量水平。 聚丙烯产能产量双增长，为丙烯需求打开空间。贡献丙烯主要消费需求的下游产品为聚丙烯（PP），占比约为70%。近年来，我国聚丙烯产能快速扩张，从2010年968万吨/年大幅增长至2019年的2652万吨/年，期间增长了1.74倍，其中2019年产能同比增速达19.5%；聚丙烯产量也同时保持高增长态势，其中2019年聚丙烯当月产量同比增速平均值达到9.7%，2020年在疫情冲击影响下一季度仍然实现了连续同比正增长。从聚丙烯库存来看，随着全社会复工复产经济加速回暖，聚丙烯消费量明显增加，疫情冲击导致的聚丙烯高库存于2020年7月已回归至相对低位。从聚丙烯的主要下游环节来看，除去2020Q1疫情影响外，塑编、注塑、BOPP等行业开工率在相对高位保持稳定，聚丙烯需求体现出韧性。 丙烯供给：国内供给缺口仍在，新增产能路线多元化 整体来看，在我国丙烯需求高增长的情况下，国内丙烯产能及产量存在供给缺口，一定程度上仍依赖进口。2014年前，由于国内丙烯产能不足，丙烯进口量快速增长，2014年我国丙烯产量为1864万吨，进口量为305万吨，表观消费量为2169万吨，对外依存度达到2010年后的高点14.1%。其后随着国内丙烯产能的加速投放，丙烯产量增速快于表观消费量增速，对进口丙烯产生替代效应，对外依存度开始逐年下降，2019年降至7.4%，丙烯进口量为313万吨。总体趋势上，国内丙烯自给率在逐步提升，但产能供给相较于持续增长的需求，仍然存在缺口。 丙烯产能逐渐脱离单一原料依赖，多元化产能补充供给缺口。由于长时间以来，我国丙烯的产能结构中催化裂化与蒸汽裂解占主要成分，丙烯仅作为副产品在大炼化过程中产出，其产量供给对于需求变动的调节不灵活；同时由于传统路线投资门槛高，项目建设周期长，原料成本受原油市场波动影响大等原因，产能与产量规模未能及时有效匹配国内下游需求增长，从而造成了一定的供给缺口。随着煤制烯烃、PDH等非传统工艺技术的不断成熟以及先进的装置设备不断引进，我国的烯烃产能逐渐脱离对单一原料的依赖，开启了多元化的发展，也快速有效地对国内的产能缺口进行弥补。从我国丙烯产能结构看，传统工艺产能占比从2013年的85%下降到2019年的56%，PDH产能占比则从3%迅速增长到15%。 4 国内PDH产能投放加速，丙烯丙烷价差创造利润空间 政策支持下PDH进入加速投产期 石化原料多元化发展得到政策大力支持。为降低石化行业对原油的依赖，推动石化原料多元化发展，实现产业结构优化升级，近年来我国政策对于PDH产能建设的支持力度逐渐加大。工信部于2016年发布的《石化和化学工业发展规划（2016－2020年）》中提到“加快推进重大石化项目建设……适度发展甲醇制烯烃、丙烷脱氢制丙烯，提升非石油基产品在乙烯和丙烯产量中的比例，提高保障能力。”石油和化学工业规划院在双化行业“十四五”规划指南中也进一步强调加快烯烃等产业的转型升级，以应对结构性短缺。 PDH产能进入快速扩张期。从2013年天津渤海化工率先投建国内首个PDH项目开始，我国PDH产能建设开始加速，2019年开始进入快速扩张期。截至2019年末，已有约676万吨/年产能正式投产；2020年末预计将新增427万吨/年产能，总产能将达1103万吨/年。除此之外，另有大量产能处于规划阶段。根据中国化工信息中心预测，2020年我国丙烯产能或达到4600万吨/年，据此推算其中PDH产能占比可达20%以上，比重进一步增加。产能利用率方面，随着2020年二季度以来复工复产加速，国内PDH开工率已经回升至高位，其中8月份开工率已达85%以上。 丙烯丙烷价差维持高位，PDH利润空间可观 丙烷主要进口自中东及美国，其中美国丙烷进口已政策性放宽。由于国内丙烷主要为石油炼制生产，产量有限，且指标参差不齐，无法满足PDH装置对丙烷的要求，因此现有PDH装置原料主要源于国外进口，主要来源地是中东和美国。其中从2018年8月开始受中美贸易摩擦影响，美国丙烷进口一度停滞。2020年3月，国务院对包含丙烷在内的部分加税商品采取市场化采购排除措施，美国丙烷进口基本回归正常。 丙烯丙烷价差维持高位，PDH利润空间可观。由于PDH工艺成本中丙烷原材料占比较大，丙烯与丙烷的价差可有效体现出PDH的利润空间与景气度。从历史价格来看，从季节性因素导致丙烷价格阶段性涨幅较大外，丙烯-1.2丙烷价差均保持在高位，以CFR价格测算，2019年/2020年“丙烷-1.2丙烯”价差平均值分别为339、350美元/吨；以国内现货价测算，则分别为2550、2646元/吨。从趋势上来看，随着2020年二季度以来全国经济加速回暖，丙烯价格持续走强，而丙烷价格则体现出弹性不足，价差呈现扩大趋势。整体来看，PDH的利润空间较为可观，景气度可持续。 5 投资建议：维持“买入”评级 2020年下半年焦炭价格持续强势上行，截至2021年1月15日，唐山二级冶金焦到厂价已上涨至2600元/吨，较2020年内低点（1650元/吨，2020年3~4月期间）上涨950元。焦价强势环境下，焦化企业盈利性大幅改善，我们以当前焦价作为唯一可变参数对开滦股份、美锦能源、陕西黑猫、山西焦化、金能科技五家主要焦化上市企业进行了弹性测算及估值对比，假设各家公司吨焦价格较自身2019年平均价格上涨相同幅度35%（=当前时点市场价/2019年均价-1）。从结果来看，金能科技PE估值水平与可比公司相差较小（除开滦股份）。而考虑到金能科技除焦炭业务外，炭黑业务在2020年下半年炭黑持续涨价行情中亦将有出色业绩表现，同时2021年一季度青岛项目投产后，全年业绩或将实现翻倍，凸显公司成长性，在此基础上公司PE估值或低于4倍，明显低于可比公司水平。 考虑到焦炭价格中枢上移，同时青岛项目全面投产在即，业绩前景乐观，我们上调公司盈利预测，预计2020/2021/2022年度分别实现归母净利润9/18.7/20.5亿元（前值8.4/14/15.8亿元），同比增长17.7%/108.1%/10%；EPS分别为1.06/2.2/2.42元（前值1.25/2.07/2.33元，为定增前预测值），对应当前股价，PE为14.7倍/7.0倍/6.4倍。相对估值方面，由于公司业务布局相对广泛，我们选取以下三组上市公司作为可比公司：（1）焦炭可比公司：山西焦化、开滦股份；（2）“焦炭+烯烃”可比公司：宝丰能源；（3）PDH可比公司：东华能源、卫星石化、齐翔腾达。公司2020年预测PE为14.7倍，低于焦炭可比公司19.1倍平均PE、PDH可比公司17.4倍平均PE和“焦炭+烯烃”可比公司22.8倍PE；公司当前PB为2.16倍，高于焦化可比公司1.78倍平均PB，低于PDH可比公司2.33倍的平均PB，低于“焦炭+烯烃”可比公司4.21倍PB。2021年青岛项目投产后，公司主业将扩展为“煤化工+石油化工+精细化工”的多元化矩阵，且PDH项目及绿色炭黑项目新增利润可观，为公司的业绩增长注入强劲动力，后期规划的二期项目同时带来未来持续成长性，看好公司中长期增长潜力，我们认为公司应享有一定估值溢价。维持“买入”评级。 6 风险提示 经济恢复不及预期。公司作为化工企业生产产品众多，与下游产业的景气与否息息相关。2020年一季度受新冠疫情冲击，经济增长承压，下游产业需求相对低迷。随着二季度以来复工复产加速，经济回暖带动需求回升。如果经济恢复不及预期，将会对公司中长期业绩造成严重影响。 原材料价格上涨超预期或产品价格下跌超预期。公司产业链中炼焦煤、煤焦油等原材料部分来自外购，同时生产的焦炭、炭黑等产品均随市价销售，因此公司主业的利润空间受原材料成本及产品售价两端的价格波动影响，如果价格波动不符合预期，会对公司业绩造成影响。 焦化及炭黑产业去产能政策力度超预期。在各行业供给侧改革当中，焦化与炭黑两个产业的去产能力度相对较大，同时公司受山东省内去产能政策影响较大，在山东“以煤定焦”去产能政策当中，公司将于2021年末退出80万吨/年的焦炭产能。如果去产能政策力度超预期，对公司进行进一步的减产限制，将影响到公司的正常生产经营。 青岛项目建设进度不及预期。青岛项目是公司向石油化工布局的关键一步，也是公司未来业绩的主要增长点。如果项目建设进度不及预期，将会影响到公司的盈利预期，同时也会进一步增加公司的资本投入。 END 【煤炭石化团队】 张绪成 13511050600 任金星 15652935250 张绪成，开源证券煤炭石化行业首席分析师，清华大学化工系工学硕士&学士，历任中国五矿集团战略投资部、中信建投证券、中泰证券高级分析师，具有丰富的大宗商品研究经验。曾作为团队核心成员，获得2016/2017年新财富煤炭石化行业最佳分析师第二名团队，2019年新财富煤炭石化行业最佳分析师第四名团队，2018年IAMAC中国保险业最受欢迎卖方分析师煤炭行业第二名团队，以及连续多年水晶球、金牛奖最佳分析师团队。 执业证书编号：S0790520020003。 任金星，开源证券煤炭石化行业分析师，圣路易斯华盛顿大学资产管理学硕士，中国农业大学金融&法学双学士。2020年加入开源证券研究所。 从业证书编号：S0790120060011。 王华炳，开源证券煤炭石化行业分析师，格拉斯哥大学硕士，2020年加入开源证券研究所。 从业证书编号：S07901200900007。 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微信订阅号制作的本资料仅面向开源证券客户中的专业投资者，完整的投资观点应以开源证券研究所发布的研究报告为准。若您非开源证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。 免责声明 本公众订阅号为张绪成煤炭&石化研究团队（现供职于开源证券研究所）设立的，关于煤炭&石化行业证券研究的唯一订阅号；团队负责人张绪成具备证券投资咨询（分析师）执业资格，执业证书编号为：S0790520020003 本订阅号不是开源证券煤炭&石化行业研究报告的发布平台，所载内容均来自于开源证券研究所已正式发布的煤炭&石化行业研究报告或对报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见开源证券研究所的完整报告。 在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何人的投资建议，开源证券及相关研究团队也不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 本订阅号对所载研究报告保留一切法律权利。 订阅者对本订阅号所载所有内容（包括文字、音频、视频等）进行复制、转载的，需注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 END