上海证券-基金投资风格系列研究 | 基金价值风格的投资特征【公众号研报】-210113

　　基金价值风格投资现状 我们对公募基金价值风格的判定逻辑基于规模依赖的基础资产动态分类法。系列上一篇中强调过，是否基于规模水平开展价值属性的划分，决定了价值风格中包含的信息维度，本篇不再赘述。具体来说，我们首先将当期股票划分为大中小盘，在各自的规模分类下基于市盈率和市净率水平将股票等分为价值股、成长股与平衡股。价值股与成长股很好理解，这里的平衡股是指市盈率与市净率水平处于同类中游，成长性既没有特别高，也不是特别低的族群。采用三分法的好处是在价值股与成长股之间建立一个较宽的缓冲区，有利于避免处于临界值附近的股票忽而成长忽而价值的奇葩现象。最后，采用基金半年一度披露的全股票持仓信息，将那些持有价值、平衡或者成长股票合计比例超过全部股票持仓50%以上的基金归类为该价值风格基金。将那些任一风格的持仓合计均未超过全部股票持仓50%以上的基金归类为综合类基金。截止2020年中期，主动权益类基金的价值风格如图1所示。 图1、权益基金价值投资风格的数量分布（截止2020年中期） 数据来源：上海证券基金评价研究中心 首先，大部分公募基金具有较为鲜明的持股风格。综合类产品，即那些所持股票均匀的分布于成长股与价值股上的基金产品，在主动权益类基金中最多不超过3成，多数公募产品在投资时会专注于特定的价值风格。 其次，公募基金中成长风格的产品占压倒性优势。在我们的分类体系下，市场上的成长股与价值股一样均占全市场股票的三分之一。但落到基金持仓上来看，主投平衡类股票的基金只占到所有基金的4%以下，以价值股为主的基金最高也只占到同类12.4%，而成长基金则占到总体的55%-73%。此外，这个格局并不仅限于2020年中期，据我们的数据观察，自2018年开始，成长基金占优的产品格局已经延续了近三年。 从基金名称中是否能"读懂"基金风格 很多情况下，仅凭名称不足以实现对基金风格的判断。 第一，名称中带有价值风格的基金数量远少于投资中带有显著风格取向的基金数量。据我们截稿前的统计，在2千7百多个主动权益基金中靠名字能读出价值风格的产品仅302个，不到所有产品的12%。而在我们上文的观察中，截止2020年中期，具有显著风格取向的基金占到整体的70%以上。此外，在少数名称中包含基金价值风格的产品中，部分产品名称中同时出现"价值"和"成长"的字样，例如易方达价值成长（110010）、睿远成长价值（007119）和鹏华价值成长（008681）等。显然这类产品，仅靠读名称很难判断其运作中的价值倾向。 第二，名称类似，但内涵可能存在较大差异。对价值投资与成长投资的诠释本就较为多元，在各家基金公司之中也各有所指。例如富国天益价值（100020）是一款以价值投资为主的产品。其对股票投资的策略描述里除了强调被投资标的低市净率、低市盈率特征以外，还引入了潜在价值等概念。据我们的观测，其2020年中期持有的成长股占到其股票持仓近75.27%，基金持股市盈率（P/E）达到88.91倍。其持有的第二大重仓股中国中免，当时市盈率在136倍，第三大重仓股迈瑞医疗市盈率接近75倍。其他市盈率"过百"的股票持仓占到总持股的22%左右。这种持仓风格恐怕与大部分普通投资者对"价值"基金的认知反差较大。另一款银华核心价值优选（519001）虽然也在名称中体现了价值取向，但是其招募说明书中提出的股票投资策略是价值创造和估值优势并重。估值优势比较直白，价值创造的含义就宽泛得多了，其也可以理解为寻求成长性较好的投资机会。据我们的观测，该产品2020年中期持有的成长股占其股票持仓的56%，基金持股市盈率（P/E）达到87.27倍，在我们的风格认定体系中是划定为成长基金的。上述两个产品虽然在名称中都体现了价值投资特征，但它们在2020年中期的持股市净率（P/B）都在10倍以上，而同期中证800指数的市净率中位数仅为1.96倍。 第三，名称未变的情况下风格可能已出现异动。在基金运作过程中，我们是很少有机会看到基金由于投资风格的变化而修改基金名称或者基金合同的。但是基金投资风格的漂移却并不鲜见，关键是要找到一种有效的手段和合理的逻辑来发现它。 价值风格漂移的侦测 采用动态风格分析方法，我们可以使用统一的标准，对基金市场中投资风格漂移情况进行较为全面的梳理。同我们此前系列中对规模风格的观察结果类似，当前市场中价值风格漂移的情况也是客观存在的。 我们对基金最近2年共4个报告期的规模风格跟踪统计，将3次及以上归属于同一风格的定义为稳定风格；同一风格仅出现2次的定义为风格漂移；而当前风格是最近两年从未出现过的定义为风格异动。鉴于主投平衡股票的基金的产品数量较少，下文的讨论仅面向价值基金与成长基金。 图2、基金价值风格稳定性分布 图3、基金成长风格稳定性分布 数据来源：上海证券基金评价研究中心（截止2020年中期） 统计显示，截止2020年中期的主动权益产品中，成长风格稳定性好于价值风格。在我们三个权益基金分组中，成长风格稳定的产品基本占全部产品的60%-70%以上，而价值风格稳定的产品仅占所有产品的50%左右。 与成长基金相比，价值基金中好的投资标的显得更为稀缺。结合前文所述，以价值股为主的基金本来就仅占所有基金的十分之一左右，其中还有约一半的产品风格并不稳定，这就使得有配置需求的投资者对该类产品的选择空间更为狭窄。反过来说，那些能坚持保有特定投资风格的产品，在市场的配置需求上升时，也会赢得更多的机会。 上海证券基金评价研究中心 地址：上海市四川中路213号7楼 联系电话：021-53686118 邮箱：fund@shzq.com 内容来源：上海证券基金评价研究中心 赵威，执业证书编号：S0870517050002 免责声明：本微信涉及的内容基于上海证券已发布的研究报告编制而成，只是相关研究报告中的部分观点，仅供投资者参考之用，对任何因直接或间接使用本微信涉及的内容和报告观点或据此进行投资所造成的一切后果或损失，上海证券不承担任何法律责任。 上海证券有限责任公司投资咨询服务风险提示 ▲请您上下滑动查看▼ 尊敬的投资者： 上海证券投资咨询服务是为提高客户体验，向您提供的增值服务。您应全面评估自身的风险承受能力，充分了解证券投资咨询业务的风险，并根据适当性管理规定，合理接受我公司提供的投资咨询服务。我公司投资咨询服务的主要风险如下。 一、公司投资咨询服务是基于公司员工的个人专业能力，在公开信息基础上开发的服务产品，相关内容和建议不承诺收益保障，仅为投资参考，您在使用时需做出理性判断。 二、公司投资咨询服务具有针对性和时效性，不对所有投资者适用，也不能保证在任何市场环境下均有效。 三、公司投资咨询服务均依据公开获得的证券研究报告和投资信息，我公司不承担上述信息的真实性。 四、公司投资咨询服务将根据市场需求及业务发展进行调整，并将充分告知，可能影响服务产品的持续性。 五、公司郑重提醒您证券公司员工不得对您的账户进行操作、不得约定分享收益或共担风险，您需要妥善保管好账户密码并自行进行证券买卖操作。如您发现公司员工存在违法违规行为或利益冲突情形，应及时进行投诉。 “股市有风险，入市须谨慎”，请您切记风险！ 上海证券有限责任公司 二〇一七年六月