光大证券-鸿路钢构-002541-2020年经营数据点评：Q4材料订单维持高位，产量再上台阶-210112

　　鸿路钢构(002541)
　　事件：
　　公司发布2020年新签订单及产量情况。2020年，公司累计新签订单174亿元，同增16%。其中工程订单1.92亿元，材料订单172亿元。2020Q4，公司新签订单48亿元，同增48%。
　　2020年，公司钢结构产品产量约为251万吨，同增34%。其中，2020Q4，钢结构产量约为84.2万吨；12月单月产量30万吨。
　　点评：
　　20Q4新签订单维持高位，与实际产能基本匹配：
　　20Q新签订单47.9亿元，全部为材料类订单。以材料订单为比较口径，Q4环比减少约1%，同增50%。新签订单基本与实际产能情况匹配。相较于2019年季度间较大订单波动，2020年自Q2起材料订单维持在48亿左右（含来料加工），Q4新签依旧维持高位殊为不易主要由于：1)公司材料加工订单执行周期较短，通常1个季度左右；而20Q4部分订单将于21Q1执行，而一季度为下游工程施工的淡季。2)20Q4原材料价格波动剧烈，公司亦适当放缓了拿单的节奏。
　　钢结构行业景气度较高，相关公司订单已有体现。随着装配式建筑的推广，钢结构行业具备良好的成长性。公司目前订单承接受限于产能瓶颈，20年以来公司新签订单维持较高水平，未来不排除公司调整加工费报价机制的可能，进而带来吨钢结构净利的弹性。
　　产量爬坡超预期，产能扩张持续推进：
　　20年公司全年钢结构产量达251万吨；20H1受疫情影响，产能利用率偏低；20H2以来，公司产量稳步增长，Q4产量达84万吨，其中12月单月产量已至30万吨。表明，公司产能爬坡斜率较好，达产或可提前。
　　公司产能扩张持续推进，中期产能规划或高于此前预期（2021年期末产能450万吨左右）。我们注意到部分20年新获地块对应的产能，属上述产能规划之外。20年，公司获得南川三期土地使用权（约36万平米）、涡阳项目（约68万平米），金寨项目（11万平米），将为后续产能扩张提供用力支持。
　　坚定看好鸿路长期价值，上调盈利预测，维持“买入”评级：
　　鸿路钢构是目前装配式产业链中成长性最为清晰，且行业竞争力显著的钢结构制作领域龙头公司。将长期受益于装配式行业快速增长，与钢结构加工环节供给紧平衡现状。我们认为钢价上涨不会影响钢结构装配式的推广（公建及制造业领域），决定建筑结构类型（钢结构或是混凝土）的关键是建筑物的适用场景，材料价格并非核心考虑因素。当然，住宅领域目前尚处推广期，地产商对造价相对敏感；不过，随着钢结构住宅体系逐步完善，钢结构装配式住宅将有较大的成长空间。
　　我们在深度报告《以利润表视角，再论鸿路成长性来源》（2020年2月）中探讨了鸿路显著的竞争优势，以及未来盈利能力边际提升的可能性，并总结为“产能扩张是行业变革以及公司竞争力的注脚”。
　　我们在深度报告《资产及现金流视角，三论鸿路价值》（2020年4月）中探讨了鸿路在产业链中议价能力的持续提升，并论证了制造业务有更好现金流以及更低的坏账风险，并从自由现金流角度探讨了鸿路长期价值。
　　新签订单饱满，产能爬坡超预期，单月产量已达30万吨。随着生产效率提升，吨钢结构净利润有上调空间；需求旺盛，后或有加工费涨价可能。上调公司2020-2022年盈利预测至EPS1.51元、2.32元及2.88元（原预测为1.34元、2.00元及2.45元）。现价对应2021年动态市盈率约为19x。坚定看好鸿路钢构长期价值，维持“买入”评级。
　　风险提示：钢价大幅波动影响公司盈利能力、产能扩张及利用率爬坡不及预期