华安证券-三一重工-600031-三一重工深度报告系列二：剩者为王，强者恒强-210111

　　三一重工(600031)
　　行业景气度持续超预期。 通过挖机两轮周期的对比，我们认为本轮周期景气延续的主要原因在于需求多元化及参与主体专业化。从短期（销量、开工率）、中期（机器替人+更新需求安全垫）、长期（城镇化建设+出口）三个维度看，工程机械行业景气度仍将持续， 2021全年挖机行业正增长可期。通过各业务条线及公司财报分析我们认为，与上轮周期相比，三一重工在盈利能力及质量、资产及资本结构、抗风险能力等方面均有明显提升。
　　对标卡特，三一估值和市值仍有提升空间。 从公司目前发展阶段来看，与1950-1970时期的卡特彼勒可比性最强。在此阶段，卡特估值从不到10倍提升至25~30倍，我们认为随着三一国际化布局，其受制于国内宏观投资下降的风险在降低，穿越周期，市值和估值仍有上升空间。
　　数字化推动降本增效，国际化助力穿越周期。 我们认为三一的数字化转型可理解为三个层次：①推动企业提质、降本、增效等经营维度不断提升；②制造业服务化，带来自身商业模式变化和新价值增长点；③对外赋能，帮助其他制造业企业进行数字化转型，彻底打开公司成长边界。公司坚持国际化战略，提升全球市场竞争力，在“一带一路”东风及“中国建设+中国装备”协同出海模式推动下，公司海外市场大有可为。
　　剩者为王，强者恒强。 存量市场博弈中，三一重工作为龙头企业，在数字化和国际化两大战略指导下，将依靠产品本身优势（性能、服务等） +供应链优势（规模效应，更低成本，议价能力强） +资金优势（有资本投资研发），不断抢占市占率，且依靠创新驱动，建立更深的品牌护城河，经过大浪淘沙的洗礼，最终实现“剩者为王，强者恒强”。
　　投资建议：基于2020年挖机行业销量超预期，我们上调盈利预测， 预计公司2020-22年归母净利润分别为166、 200、 229亿元，同比增速分别为48%、 21%、 14%。对应 PE分别为21、 17、 15倍。我们认为公司2021年在国际化和数字化的布局下，有望平滑周期波动，盈利稳定性提升，估值有望提升至20倍以上，市值有望达到4000亿，给予“买入”评级。
　　风险提示： 经济增速大幅下滑，基建补短板效果不及预期；海外市场开拓受阻；市场竞争加剧。