中航证券-策略周报：风险偏好和基本面支持 A股延续结构性机会-210109

　　核心观点：
　　2020 年 12 月财新中国制造业 PMI 为 53.0%，较前月下降 1.9pcts，但仍位于荣枯线之上；12 月，财新服务业 PMI 为 56.3%，较上月下降1.5pcts，同样处在扩张区间。总体来看，12 月财新 PMI 与官方 PMI一致，反映了中国经济修复速度高位趋缓但仍在持续修复中。
　　2021 年 1 月 4 日，央行召开 2021 年工作会议，分析当前形势，部署 2021 年工作。在深入分析当前经济金融形势的基础上，会议强调2021 年要继续做好“六稳”“六保”工作，为加快构建新发展格局提供有力有效的金融支持。在货币政策上，会议表述为“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”，要“完善货币供应调控机制，保持广义货币和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，再次明确了明年的货币政策在延续今年疫情期间相对放松的基础上边际收紧的预期。同时，会议表示“继续发挥好结构性货币政策工具和信贷政策精准滴灌作用，构建金融有效支持小微企业等实体经济的体制机制。延续实施普惠小微企业贷款延期还本付息和普惠小微企业信用贷款两项直达实体经济的货币政策工具”，体现了央行整体货币政策的细腻性，在边际收紧货币供应的同时，注重货币政策延续性、注重对小微企业的持续呵护。在化解风险方面，央行强调“完善风险防范处置长效机制，压实金融机构和股东主体责任、地方政府属地责任、金融监管部门监管责任和最后贷款人责任”，同时提出“完善存款保险制度建设和机构设置”、“加强互联网平台公司金融活动的审慎监管”。在人民币国际化方面，央行表示要“稳慎推进人民币国际化”，同时表示要“着眼于服务实体经济，顺势而为，促进贸易投资便利化。完善人民币使用相关政策制度。继续推动金融市场高质量双向开放。促进本外币、离岸在岸市场的良性协调发展”。
　　2021 年 1 月 6 日，人民日报发表对财政部长刘昆的专访。关于如何理解中央经济工作会议提出的“积极的财政政策要提质增效、更可持续”，刘昆表示“提质增效”主要是从优化结构和加强管理着眼，进一步完善政策实施机制，切实提升政策效能和资金效益。他表示财政部将兼顾稳增长和防风险需要，合理确定赤字率和地方政府专项债券规模，保持适度支出强度，保持宏观杠杆率基本稳定。同时，加大预算统筹力度，增强国家重大战略任务财力保障，支持地方扎实做好“六稳”工作、全面落实“六保”任务；关于 2021 年如何落实减税降费政策，刘昆表示财政部将综合考虑财政承受能力和实施助企纾困政策需要，保持一定的减税降费力度，继续实施制度性减税降费政策；关于“直达资金”，刘昆表示实行财政资金直达机制是党中央、国务院作出的重大决策部署，也是财政宏观调控方式的重大创新。截至 2020年 12 月 29 日，已有 1.52 万亿元直达资金投入使用。直达机制“一竿子插到底”，财政资金从中央落地市县基层仅需 20 天，且投向更准，用到了基层急需处。2021 年，财政部将推动形成常态化制度化安排，推动直达机制嵌入预算管理流程，切实提高财政资金使用效益；在防范化解地方政府债务风险方面，刘昆表示：截至 2020 年 11 月末，地方政府债务余额 25.5595 万亿元，控制在全国人大批准的限额之内，地方政府债务风险总体可控，同时，也存在部分地区还在新增隐性债务，个别地区偿债风险有所上升的问题。 2021 年，一方面要保持宏观杠杆率基本稳定，合理确定政府债务规模，另一方面要严禁地方政府以各种名义违法违规或变相举债，抓实化解地方政府隐性债务风险工作，同时，要引导地方精准聚焦重点领域，提高债券资金使用绩效，对地方政府、金融机构违法违规融资行为加强监管以及督促地方稳步推进地方政府债务“阳光化”。
　　北京时间 1 月 7 日凌晨，美国民主党人 Raphael Warnock 和 Jon Ossoff 击败现任共和党参议员 Kelly Loeffler 和 David Perdue，拿下佐治亚州拥有的参议院两个席位。至此，美国民主党和共和党控制的参议院席位达到了 50:50，叠加当选副总统哈里斯作为参议院议长的一票，民主党将以微弱优势成为美国参议院多数党。目前，美国民主党已经掌控了美国众议院、参议院和白宫，预计拜登政府上台后，各项政策的推进将更加顺畅。拜登的加大为应对新冠疫情和提振经济而进行财政支出、上调企业所得税、对富人加税以及对科技巨头加强监管等政策主张有望逐步实现。值得注意的是，由于在 Filibuster规则下（filibuster，冗长辩论，又称冗长演说、无限制演讲，是一种议会程序；更精确来说，它是一种在议会中个人延长辩论或是阻挡提案的权利），参议员可通过发表长篇演说等方式阻碍一项提案进入表决程序，而民主党不具备终止讨论所需的 60 票，因此争议性较大的立法提案仍然较难通过。总体上，民主党对美国国会和政府的充分掌控，短期内意味着更加积极的财政政策，有利于美国经济的进一步恢复，但中长期内对企业加税及加强监管等政策仍存一定的不确定性。
　　疫情与经济层面，尽管欧美疫情持续蔓延，国内京津冀等地疫情防控压力提升，但考虑到疫苗依然有效、国内疫情依然可控，疫情的尾部风险较低，疫苗广泛接种推动全球经济向上并从基本面利好股市的中期逻辑不变。政策层面，欧央行 12 月增加疫情紧急资产购买计划规模，美联储 12 月定调更长时间宽松，美国政府出台新一轮纾困法案，且新任美国政府就职后，有望进一步扩大财政刺激。海外宽松预期提升，有利于顺周期、弱美元逻辑的继续演绎，财政与货币政策均支持股市表现。此外，英国避免无序脱欧，美国大选不确定性落地，均有助于推动全球投资者风险偏好提升。新兴市场股票有望成为国际资金投资布局的重点。 MSCI 新兴市场股票指数 1 月 8 日收盘创历史新高，自去年疫情低点以来涨幅达 78.5%。弱美元支撑人民币汇率升值，叠加整体估值与盈利的优势， A 股吸引更多外部资金增配。去年 12 月北上资金净流入 572 亿元，全年累计净流入 2089 亿元；今年截至 1月 8 日已累计净流入 191 亿元，其中 1 月 8 日，北上资金单日净流入206 亿元，创历史次高。
　　存量市场退市新规正式落地，加速市场优胜劣汰与大小分化。12月 14 日，沪深交易所发布退市制度修订征求意见稿，随后 ST 股、低价股连续两日出现跌停潮。12 月 31 日，退市新规正式文件发布。退市新规进一步严格了“造假金额+造假比例”退市标准，调整并优化了组合类财务指标，同时新规内容还包括简化退市流程、新增市值退市、明确面值退市、优化规范类与重大违法退市标准、同步调整注册制下科创板与创业板规则等方面。退市制度改革是“十四五”规划明确的重要任务，配合未来全面注册制的推出，将有助于改善资本市场整体环境，加速市场优胜劣汰，引导理性投资。据 wind 统计，自退市新规征求意见稿发布以来，ST 概念指数累计跌幅达 9.5%，而龙头个股普遍涨幅较大 。在无风险利率提升的过程中市值因子持续跑赢，确定性溢价走阔。政策严监管与市场机构化进程推进，有助于抑制炒作之风，促进 A 股价值投资风格的形成。
　　综合而言，微观流动性与基本面依然有利，预计 A 股延续结构性行情。今年首周，沪深指数向上突破前期运行箱体，A 股连续 5 日成交额破万亿，A 股春季行情已经启动。国内疫情反弹对经济复苏的影响有限，上市公司盈利延续复苏。中央定调宏观政策“不急转弯”，缓解了市场对政策过快退出的担忧，推迟了信用紧缩预期对股市的冲击。公募基金对年初市场较为乐观，新发行基金热度较高，存量基金尚有加仓空间，机构资金入场有望延续。同时海外刺激政策加码，弱美元支持人民币升值趋势，外资流入 A 股趋势延续。多项因素有利于A 股行情延续，但考虑到部分前期领涨的品种估值较高，短期有止盈压力，预计 1 月后续 A 股以结构性机会为主。板块配置方面，建议继续关注广义顺周期板块： 汽车板块、 家电板块、 大金融（证券、保险）和以酒店、电影、旅游、免税等为代表的可选消费。