华泰证券-三一重工-600031-数字化+国际化有望铸就强大护城河-210104

　　三一重工(600031)
　　数字化+国际化有望铸就公司强大护城河，核心竞争力不断增强
　　工程机械景气度持续超市场预期，我们判断， 2021 年行业销量有望保持增长。在此背景下，我们认为， 三一龙头α有望持续强化， 核心竞争力有望持续凸显，主要体现在 1）数字化+智能化促进降本增效，提升服务体验；2） 全球竞争力逐步增强， 具备国际化实力。考虑到 20 年挖机销量同比增速有望超我们此前预期（ 26%），上调盈利预测， 预计 20-22 年 EPS 为 1.94/2.40/2.76 元（前值 1.73/2.09/2.45 元）， PE 为 18.0/14.6/12.7x，“买入”。
　　行业景气度持续超市场预期， 2020 年挖掘机销量或超过 32.8 万台
　　据 CME 观测， 20 年 12 月挖机（含出口）销量预计 31500 台/yoy+56.3%，2020 年国内生产的挖掘机销量（含出口）有望突破 32.8 万台/yoy+39.4%。据 京 东 数 科 ， 12 月 挖 机 生 产 活 跃 度 指 数 （EMAI ） 为132.5/yoy+19%,QoQ+5%，行业景气度延续。从短期销量/设备开工率分析，我们认为 2021 年工程机械行业销量仍有望保持增长。中期来看， 机器换人、环保趋严等因素有望驱动保有量持续提升，虽然单年新增需求或受宏观环境影响会有窄幅波动，但行业整体销量有望保持平稳趋势。
　　数字化和智能化促进降本增效，提升服务体验
　　考虑到工程机械动力技术已然成熟， 我们认为， 智能化或是未来技术层面的争夺高地。短期来看， 数字化有望推动降本增效和服务体验提升，而三一的数字化和智能化进程已处于国内离散型制造业的前端。公司有望于 21年陆续完成国内工厂的智能化改造， 进一步强化制造成本、生产效率及产品质量优势，建立更深的品牌护城河，以抢占市场份额。 19 年公司人均创收达 422 万元，高于国际龙头 CAT，我们预计未来有望进一步提升。
　　全球竞争力逐步增强， 公司已具备国际化的实力
　　在技术和产品布局上，三一与卡特、 小松已基本持平， 公司的起重机和挖掘机品牌在全球 30 个国家和地区已具备一定份额和较高品牌认知度。三一重工海外收入从 2006 年的 4.77 亿元增长到 2019 年的 141.67亿元，CAGR33%。公司未来有望着力打造全球销售体系和售后保障体系的建设，并逐步开拓发达国家市场，进一步提升国际市场占有率。
　　数字化+国际化有望促使公司α持续强化，维持“买入”评级
　　上调 2020 年挖机销量同比增速预测至 39%（前值 26%），对应上调公司盈利预测，预计 2020-22 年归母净利润为 165/203/234 亿元（前值 146/178/208亿元），EPS 为 1.94/2.40/2.76 元（前值 1.73/2.09/2.45 元），PE 为 18.0/14.6/12.7x。同行业国内公司 2021 年 PE 均值为 11.3x，海外龙头 CAT 与小松PE 均值为 20.5x。 考虑到公司龙头α有望持续强化， 相比国内同行有望享受更高估值溢价，给予 21PE 17x，对应目标价 40.80 元（前值 34.69 元），维持“买入”评级。
　　风险提示：海外疫情控制不及预期；基建及地产投资不及预期；行业竞争环境恶化；新产品市场拓展不顺利； 当期应收账款减值损失对净利润影响