东吴证券-策略周聚焦：跨年行情：通胀主题+可选消费-201129

　　核心结论：
　　①需求共振： 中国三季度出口继续超预期， 边际变化在于受疫情冲击较大的发达经济体三季度出口快速反弹。 结构上三季度出口需求端贡献更大，二季度依靠供给优势的防疫+宅经济出口已明显回落。 ②供给反弹：三季度海外产能利用率已快速反弹，多数经济体工业产出也恢复至疫情前水平。③供需匹配：需求和产能利用率快速回暖，配合目前偏低的库存位置，未来 6 个月全球出口仍将共振向上，叠加疫苗预期，我们认为通胀预期会加速且更强烈的归来。④配置建议：通胀主题+可选消费，2000 年以来 PPI 大幅回正过程中，均可观察到顺周期行业受益明显，同时可选消费也率先复苏，业绩和股价表现均居行业前列。
　　正文摘要
　　需求的共振：出口三季度全球回暖。 ①中国三季度出口继续超出市场预期，10 月出口金额当月同比 11.4%，创过去 18 个月新高。②最大的边际变化出现在受疫情冲击较大的发达经济体，三季度出口快速反弹，9月欧元区出口同比-3.1%、10 月日、韩出口同比-0.2%、-3.8%，均已恢复至疫情前水平。③结构看，三季度出口需求端贡献更大，二季度依靠供给优势的防疫+宅经济出口已明显回落，10 月药品出口金额累计同比较 7 月下降 2.2pct，医疗器械下降 6.6pct；而依赖需求端的产品出口明显回暖，车辆航空船舶、机电、塑料制品、贱金属 10 月出口金额累计同比较 7 月分别回升 8.4pct、4.1pct、7.9pct、3.7pct。
　　供给的反弹：年底有望恢复至疫情前水平。 ①三季度海外产能利用率已快速反弹，包括美国、欧元区、日韩在内的主要经济体产能利用率较二季度低点均有较大反弹， 目前距疫情前水平相差 5 个百分点左右。 ②产能利用率快速恢复，使得多数经济体工业产出也恢复至疫情前水平。 ③此外美国房屋供给也处于低位，虽然低库存并不意味着立即的补库出现，但极低的库存预示着表观需求的回暖将更为强烈。
　　供需匹配：通胀预期的加快归来。 ①三季度以来包括农产品、工业金属、基本材料的价格都已有较大涨幅。②需求和产能利用率已在快速回暖，目前的通胀上行是有实际的供需支撑的，而配合目前偏低的库存位置，未来 6 个月全球出口仍将共振向上，叠加疫苗预期，我们认为通胀预期会加速且更强烈的归来。③历史上出口上行都配合 PPI 快速由负转正。
　　跨年行情：通胀主题+可选消费。①在投资者普遍预期需求将复苏的背景下，通胀预期将快速导入市场，部分通胀受益板块如农业、消费、服务、大宗材料行业业绩有望超预期。 ②2000 年以来 PPI 三次大幅回正的过程中，均可观察到顺周期行业受益明显。需求改善，价格回升的背景下，包括钢铁、化工、机械设备在内的周期行业盈利弹性可观，业绩表现居前，股价也同步反应。 ③此外可选消费行业在 PPI 大幅回正过程中也率先复苏，家电、汽车行业业绩改善明显，股价表现也居行业前列。
　　风险提示：中美关系恶化；宏观经济不及预期；历史经验不代表未来。