华创证券-【资产配置专题报告】全球产业链重构中的危与机之三：RECP下中国+的渐展之翼-201123

　　我们在《全球产业链重构的危与机》两篇系列报告中提出，东亚地区是中国大陆产业链上游分工的基本盘，以越南为代表的东南亚国家是中国+贸易和产业转移的网络延伸，中国大陆是其中的中心节点。RECP的签署稳固了中国大陆产业链的上游供给方。
　　中国大陆对东盟的贸易逆差在2012年转正，2019年东盟成为中国大陆第二大贸易伙伴，2020年更跃升为第一大出口区域。贸易流在短短几年内的急剧变化，反映的是中国大陆与东盟产业分工关系的深刻变迁以及“中国+”网络分工体系的深化。贸易差额转为顺差并持续扩大主要归因于按原料分类的制成品和杂项制品顺差扩大，以及化工产品和机械与运输设备逆差转为顺差。进一步地，按原料分类的制成品的顺差主要由纺织品、钢铁和未另列明金属制品贡献，即中国大陆对东盟越来越多出口工业中间品，这是中国+东盟产业分工关系的直接映射。机械电子与运输设备的逆差转为顺差，是由于机械、运输设备的顺差超过了电子类的逆差。与此同时，杂项制品家具、服装、箱包、鞋靴的顺差普遍减少，这背后是劳动密集型产业向东盟的贸易转移。同时，2019年以来中美经济以东盟为媒介间接维持贸易上持续的挂钩。
　　越南是“中国+”产业分工网络上的重要节点，目前以及未来10年都是全球制造业出口的最大变量。越南在办公设备和自动数据处理设备、服装鞋靴、箱包、家具及其零件等领域正在并将继续对中国大陆进行替代。另一方面，越南出口也更加依赖中国大陆的中游，越南出口也为中国大陆带来间接的国内增加值。2005至2015年，随着越南后向参与度的提高，越南出口中的国内增加值占比不断下降，出口中的外国增加值中来自中国大陆的比例不断增长。十年间越南出口增长了320%，国内增加值增长了265%，而中国大陆在其中获得的增加值增长了1104%，这使得2015年越南每从出口中获得1美元增加值，中国大陆就获得25美分。
　　需要关注的是，分工中处于下游的国家通常迟早会发生进口替代，不确定的只是何时开始，以及到达何种程度。目前来看，中国大陆在同越南关联的过程中一定程度上边际替代了日本、韩国和中国台湾，这事实上印证了中国大陆具备较强的产业竞争力。中、越上下游分工模式仍很稳定。越南的比较优势集中在低技术产品（纺织服装鞋靴）和高级技术产品（电子与电气设备）两类产品上，虽然越南人均GDP已经相当于中国大陆2007年的水平，但越南在低技术产品（其他产品）和中等技术产品（机械）的显性比较优势（RCA）远小于中国大陆同期的水平，这为进口替代带来了阻碍，我们判断越南的分工生态位仍将在未来至少十年比较稳定。
　　深入分析中国大陆与越南、马来西亚的产业分工，可以看到“中国+”与日本的雁阵模式显著不同。
　　第一，雁头大于雁身：中国大陆作为产业转出方，人口和经济体量远大于产业承接国。
　　第二，头雁与雁群的产业梯度差距不大，这导致全面产业转移的势能稀缺，动能仅可能产生在发展差距较大的转出国与承接国之间。
　　第三，中国大陆面临的是一个人口红利青黄不接的世界。
　　第四，由于中国大陆丰厚的人口红利、较低的工资/劳动生产率，中国大陆在相当长的时间内保持了在劳动密集型行业和重化工业领域同时具备比较优势，不同于日本早在上世纪60年代重化工业尚未达到峰值就开启了产业转移，中国大陆产业转移相对于发展路径是滞后的。
　　风险提示：全球产业链超预期收缩。