开源证券-桐昆股份-601233-公司三季报点评报告：Q3盈利环比改善，浙石化投资收益丰厚-201101

　　桐昆股份(601233)
　　事件：公司发布三季报，前三季度实现营收328.2亿元（同比-11.9%），实现归母净利润18亿元（同比-26.5%）；Q3单季实现营收114.8亿元（环比+26.7%），实现归母净利润7.9亿元（环比+35.5%）。
　　Q3盈利环比改善，浙石化投资收益丰厚。维持“买入”评级
　　公司前三季度实现业绩18亿元，其中投资收益（主要为浙石化项目）贡献15亿投资收益，对冲长丝业绩下滑，基本符合预期。长丝需求回暖迹象明显，Q4盈利有望持续改善。我们维持预测2020-2022年归母净利润分别为30.8/46.3/53.4亿元，同比增长6.7%/50.3%/15.3%，EPS分别为1.67/2.50/2.89元；当前股价对应PE分别为9.9x/6.6x/5.7x，维持“买入”评级。
　　长丝景气谷底中公司全年经营稳定，浙石化带动下Q3业绩持续改善
　　景气谷底经营稳定：2020年前三季度，受全球疫情影响，纺织服装行业跌入景气谷底，公司POY售价4887元/吨（同比-33.1%），FDY售价5554元/吨（同比-28.6%），DTY售价6591元/吨（同比-25.9%）；POY销量为330.8万吨（同比+17.8%），FDY销量为81.1万吨（同比-2.6%），DTY销量为54.8万吨（同比-1.4%），公司产能逆势释放，同时通过促销、调整产品结构等手段，维持了稳定的生产经营。另外由于疫情影响销量，当前库存值为37.7亿元（同比+47%），间接影响了业绩。Q3环比改善：Q3产品价格有所回暖，POY售价4584.8元/吨（环比+8.4%），FDY售价7778.7元/吨（环比+2.2%），DTY售价6127.5元/吨（环比+1.8%）；但由于国际疫情爆发冲击纺织业景气，公司销量承压，POY销量为115.3万吨（同比-23.2%），FDY销量为28万吨（同比-17.6%），DTY销量为21.5万吨（同比+1.7%），随高成本产品库存消化完毕，Q3主业盈利环比有所改善，浙石化贡献投资收益约6.7亿元（环比+16%），助力实现业绩7.9亿元（环比+35.5%）。
　　浙石化二期产能释放在望，长丝&PTA新项目稳步推进
　　浙石化：一方面提供了稳定的原料供给（长丝生产所需的PX和乙二醇），另一方面也贡献了丰厚的投资收益。2020年浙石化一期顺利投产，开工率稳步提升，前三季度为公司带来约15亿元的投资收益，浙石化二期工程目前已全面进入建设安装阶段，长周期设备采购已完成，大宗料采购框架协议已完成，预计2020Q4开始试运行，将进一步增厚公司业绩。新项目：恒超50万吨长丝产能进入收尾阶段，江苏南通如东洋口洋聚酯一体化项目（500万吨PTA、240万吨长丝产能）已处于全面开工建设阶段，预计2022年底完成；恒翔15万吨表面活性剂、20万吨纺织助剂项目已完成前期报批手续，新项目稳步推进持续打开成长空间。
　　风险提示：油价大幅波动风险、日费大幅下调风险、政策推进不及预期风险