万和证券-爱尔眼科-300015-2020三季报点评：Q3需求爆发增长，眼科刚性需求凸显-201028

　　爱尔眼科(300015)
　　 公司发布三季报： 报告期内，公司实现营业收入 85.65 亿元，同比增长 10.78%， 实现归母净利润 15.46 亿元，同比增长 25.60%，实现扣非归母净利润 15.81 亿元，同比增长 27.99%。
　　疫情影响大幅褪去，Q3业绩强势增长。Q3单季度实现营业收入 44.02亿元，归母净利润 8.70 亿元。 前三季度分别实现营收同比增速-26.86%/0.72%/47.55% ， 实 现 归 母 净 利 润 同 比 增 速 -73.41%/50.51%/62.34%。 Q3 业绩强势增长， 预计主要由于： 1） 国内疫情影响逐渐消化，前期积累的刚性需求逐季爆发； 2） 疫情防控已成常态，人们的办公、娱乐、社交等活动较多转移至线上，提高了用眼程度，进一步催生了消费者对眼科医疗的需求； 3）疫情期间，公司通过积极强化各级医院数字化转型，加快推进“互联网医院”建设，拓展对患者的线上服务方式； 4）境外营收占比有限，仅占公司整体营收近 10%（ 2019 年年报数据） 。
　　费用端管控良好，盈利能力得到提升。 报告期内， 公司毛利率为47.65%，同比下降 0.76%；净利率为 19.62%，同比上升 2.74%。期间费用方面，销售费用率为 8.65%，管理费用率为 11.56%，研发费用率为 1.14%，财务费用率为 0.79%。总体来看，公司费用端管控良好，预计主要由于： 1）受前期疫情，经营活动受限，导致相关费用下降；2）公司规模效应及管理能力提升。
　　 内生外延扩张，持续完善全国网络。 公司在 6 月实施了重大资产并购重组，收购了 30 家眼科医院，其中 26 家为爱尔并购基金旗下医院， 2 家来自众生药业， 2 家来自爱瑞阳光， 这 30 家医院将在下半年纳入并表范围。持续的并购重组，彰显了公司内生的强劲实力，进一步完善公司全国网络战略布局，从一线城市逐步下沉到县域地区， 扩大服务范围， 为公司开启新一轮布局成长，提高公司的盈利能力和可持续发展能力。
　　盈利预测和投资评级： 目前国内眼科服务处于快速增长阶段， 公司作为眼科医疗服务机构龙头，在国内凭借独特、高效的扩张模式可快速、高质量的“内生+外延”同发展。 在海外，公司积极寻找并购整合优质同行。 我们认为国内疫情防控能力强劲，前期受疫情压制的眼科需求已呈现爆发态势， 公司门诊及手术量强势回升， 全年业绩增长可期。 此外，公司积极应对疫情影响，对外积极拓展线上服务，对内费用端把控良好。 我们预计公司 2020-2022 年实现营业收入111.5/146.5/187.6 亿元，实现归母净利润 18.17/24.56/33.55 亿元， 对应 EPS0.44/0.59/0.80 元，对应市盈率 142.75X/105.64X/77.33X（取2020/10/28 收盘价） 。 维持“买入”评级。
　　风险提示： 1） 国内外新冠疫情反复，导致经营恢复不及预期； 2) 并购整合不及预期； 3） 市场竞争加剧； 5）医疗事故、纠纷等风险。