安信证券-宋城演艺-300144-Q3&国庆客流环比修复，国内游复苏下公司有望持续受益-201028

　　宋城演艺(300144)
　　公司发布 2020 年三季报： 1） 2020Q1-3： 实现营收 6.19 亿元/-71.96%，归母净利润1.34 亿元/-89.47%，扣非归母净利润 1.11 亿元/-89.84%。 2） 2020Q3： 营收 3.36 亿元/-57.45%，归母净利润 0.94 亿元/-80.64%，扣非归母净利 0.91 亿元/-80.87%，业绩符合预期。 3）经营现金流净额： 2020Q1-3 经营现金流净额为 1.59 亿元/-89.37%，主要系六间房出表以及受疫情影响公司各景区 2020 年 1 月 24 日至 6 月 11 日闭园所致。
　　国内疫情控制较好下 Q3 客流环比迎来修复， 国庆旺季数据环比继续改善看好后续景区客流复苏。 1） 存量千古情： 根据公司的公众号披露演出数匡算，我们估测公司各千古情项目在 2020Q3 营收基本恢复至同期约 5 成水平。 此外，公司公众号披露国庆期间数据拆分，我们估测公司国庆期间单项目的客流或恢复至同期 7-8 成水平，且收益国庆期间散客占比提升以及促销活动减少，客单价实现同比增长，估测单项目的营收或恢复至同期 8-9 成，环比 2020Q3 继续实现恢复。考虑到国内目前疫情防控机制良好，若后续疫情不再二次扩散下，我们预计公司存量千古情在 2020Q4 和2021 年客流及营收持续修复的势头有望延续。 2）新开项目进展：根据对各项目跟踪，上海千古情项目仍维持 2021 年春节前后开业预期，佛山千古情预计在 2021 年开业；西塘千古情和珠海演艺谷均正在规划及建设中，预计后续也将陆续推向市场。在二次项目有序落地+本部演艺王国升级，有望共推公司中长期成长。
　　营收下滑但管理费用相对刚性使得期间费率短期提高， 客流恢复推动 Q3 净利率降幅已环比Q2 收窄。 1）2020Q1-3： 毛利率65.34%/-8.0pct，期间费用率49.53%/+36.97pct。其中， 销售费用率 6.96%/+1.41pct，主要系六间房出表及疫情影响所致；管理费用率 40.41%/+34.33pct，主要系疫情期间景区闭园，期间营业成本调整至管理费用所致；研发费用率 4.82%/+3.48pct；财务费用率-2.66%/-2.25pct，主要系公司利息收入同比增长 83.57%，增幅较大所致；净利率 19.91%/-38.99pct； 2） 2020Q3： 毛利率55.43%/-24.44pct，期间费用率 21.83%/+12.92pct。 其中，销售费用率 3.62%/+0.54pct；管理费用率 15.01%/+9.36pct；研发费用率 3.48%/+3.01pct；财务费用率-0.28%，与去年同期持平；净利率 27.87%/-34.10pct（较 Q2 同比-81.78%大幅收窄）。
　　宋城演艺-核心逻辑： 1）短期疫情不改宋城的模式优势和中长期成长，且本部演艺王国升级+Q3&国庆客流持续恢复下，预计宋城基本面修复在 2020Q4 以及 2021 年有望延续； 2） 上海项目预计 2021 年春节开园， 佛山项目预计 2021 年开业； 西塘千古情、 珠海演艺谷一期预计 2022 年开业，且不排除后续更多千古情、城市演艺及演艺谷布局的可能性，公司中长期稳健成长可期，继续推荐。
　　投资建议： 买入-A 投资评级。 预计公司 2020-22 年收入 10.0 亿元/29.0 亿元/36.9亿元，增速-62%/+189%/+27%； 归母净利润 1.76 亿元/12.66 亿元/16.84 亿元，增速-87%/+619%/+33%。考虑公司千古情二轮扩张下业绩成长可期，且持续布局城市演艺、演艺谷，中长期逻辑并不受疫情影响，给予 6 个月目标价 20.25 元/股。
　　风险提示： 天气、疾病等不可控因素影响，存量客流不及预期，新项目开业时间不及预期、单个项目盈利能力不及预期等