天风证券-比音勒芬-002832-Q3增速兑现预期，线上&新零售扩充构筑细分优质品牌壁垒-201020

　　比音勒芬(002832)
　　事件：公司发布 2020Q3 报告，归母净利润增速兑现预期。
　　公司 2020Q3 实现营业收入 6.10 亿元（+27.71%），实现归母净利润 1.87 亿元（+36.38%），符合公司此前 Q3 业绩预期，实现扣非归母净利润 1.80 亿元（+34.38%），整体业绩指标快速回升， 边际盈利能力环比 Q1、 Q2 持续改善。
　　从 2020Q1~Q3 整体情况来看，公司营业收入达到 13.77 亿元（+4.03%），实现归母净利润 3.49 亿元（+12.01%），同比增速年内首次归正，较 2020H1情况持续改善，我们认为，这主要得益于公司不断优化产品、渠道及品牌等方面的运营能力，有效巩固了自身在高尔夫类运动时尚细分市场的品牌壁垒。
　　盈利能力、费用率&现金流：公司 2020Q3 期间毛利率为 69.86% （+0.91pct）,同比基本持平；公司 Q3 单季度销售、管理、研发及财务费用率分别为23.89%（-0.47pct）、 5.18%（-2.39pct）、 2.48%（-0.45pct）、 0.94%（+1.29pct），其中管理费用率显著下降，财务费用率提升主要系公司新发可转债带来的利息支出所致，整体费控效率平稳提升。 公司期间经营活动产生现金流净额达到 2.06 亿元（+193.56%）。
　　线上渠道加速扩充，新零售业务快速成长
　　公司积极布局线上渠道， 公司在期间内实施全员营销策略，着重发力新零售，电商销售业绩表现突出， 通过与各电商平台深度合作，将线下优质 VIP客户通过直播平台进行线上引流，通过“线下+线上”渠道布局， 渠道运营渠道不断改善带动整体业绩加速复苏。
　　细分需求市场广阔， 门店扩充加速覆盖构筑未来业绩增长基础
　　截至 2020H1 公司线下门店总数已经达到 909 家，较 2019 年末净增长 15家，其中直营店铺数量达到 452 家， 加盟店铺数量 457 家，同时公司折扣店铺数量逐年稳步增长，为公司库存提供有效的消化渠道。 考虑到国内高尔夫相关的运动时尚市场空间广阔，未来市场容量有望达到 1500 至 2000家， 公司将继续深挖一二线高端社区作为潜在市场，同时将进一步下沉覆盖三四线城市， 未来门店扩充将为公司未来业绩增长奠定坚实基础。
　　维持原有盈利预测，给予“买入”评级，我们预计 2020~2022 年公司营业总收入将分别达到 20.40、 24.34、 29.21 亿元，增速分别为 11.74%、 19.33%、20.00%，归母净利润分别为 4.69、5.88、7.09 亿元，同比增速分别为 15.42%、25.19%、 20.76%，对应 EPS 分别为 0.90、 1.12、 1.35 元，对应 P/E 分别为20.16、 16.10、 13.33 倍。
　　风险提示： 门店拓展计划不及预期；新拓展门店店效爬坡期间店效不及预期；原材料端价格波动影响产品利润空间等。