太平洋-兆驰股份-002429-迎电视智能化春风，结LED一体化硕果-191225

　　兆驰股份(002429)
　　报告摘要
　　双轮驱动，盈利回暖。公司成立之初以家庭影音产品和液晶电视等的ODM制造作为核心业务，通过在2015年收购北京风行网，公司战略开始向“实业+互联网”倾斜，此后实现了营业收入的快速成长。另一方面，公司上市后积极布局LED业务，目前已初步实现全产业链覆盖，在公司整体收入中的占比已接近15%。2018年由于原材料预置较多但市场价格下行，公司归母净利润和整体毛利率有所下滑，今年通过完善原材料采购策略已克服前述问题，公司盈利情况显著好转，上半年实现归母净利润3.80亿元，同比增长58.12%。随着未来LED产能爬坡，毛利率较高的LED产品有望进一步增强公司的盈利能力。
　　代工龙头经验丰富，进军互联网电视领域。公司长年为小米、夏普、海尔等国内外一线品牌提供代工服务，代工出货量不断增长，根据Sigmaintell的数据，今年上半年行业排名已至全球第四，是当之无愧的国内电视ODM龙头。基于电视代工优势，公司正式开展互联网电视业务，2015年收购风行在线，2017年获得日本著名消费电子品牌JVC授权，推出了多款性价比极高的产品。今年7月公司与拼多多达成全面战略合作，借助平台的支持和补贴以及"C2M"+"工厂直达"的合作模式，公司产出的JVC电视平价高质，十分契合拼多多这类对价格敏感度较高、定位特殊消费人群的产品，或可成为ODM厂商和互联网品牌另辟蹊径的一条出海口。
　　智能电视大势所趋，把握华为智慧屏的发展机遇。如今已进入物联网时代，智能家居是当中必不可少的一环，而作为家庭中的重要大屏设备，智能电视完全有条件成为一个交互入口，智能电视在家庭和销售市场的渗透率都在稳步提升。智能电视迅猛的发展势头吸引了众多互联网品牌加入战局，其中小米已取得巨大成功，相比传统电脑和电视厂商，华为、小米凭借手机业务积攒的技术优势和粉丝效应，并以高颜值、高性能、科技感吸引年轻人，各产品线之间也能够实现供应链共享与销售渠道共享，因而不管在价格方面，还是宣传销货及售后服务方面都拥有竞争优势。华为将在智能电视领域获得成功是可以预见的，而兆驰作为国内电视ODM龙头且深耕互联网电视领域数年，接下华为电视代工的概率较大，进而带动自身的进一步成长。LED一体化战略，助力ODM共同发展。公司于2011年开始投产LED封装产品，此后将业务拓展至下游应用照明、上游外延及芯片，逐步实现垂直产业一体化战略。2017年公司在南昌成立兆驰半导体，开始进入LED外延片、芯片领域，预计将在2019年第四季度正式投产，并于2020年逐步达产，预计未来满产后的月产量为50-60万4寸片，近期公司拟在南昌高新区投建红黄光LED项目，预计达产后总产能将达到120万片（折合4寸片）。此外，由于南昌政府的大力支持，公司不必承担厂房折旧压力，设备摊销压力也很有限。
　　相比OLED显示屏，MiniLED背光LCD屏性能不输并具有寿命长、反应快、能耗低、成本低等优势，而MicroLED在生产良率及成本方面均不如MiniLED，MiniLED对LED的大量需求也有利于行业去库存，因此MiniLED的应用前景十分乐观。公司已在MiniLED深入布局，开发出了电视背光和高清显示两个方向的MiniLED产品。公司产出的背光产品部分供给公司生产的电视，ODM业务的客户同样成为LED背光的客户，有助于增强客户粘性、提高在电视产品中的单机占比；另一方面，公司自产的MiniLED产品可直接供予自产的电视，将形成显著的成本优势，从而帮助公司在市场竞争中取得有利地位。
　　盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予买入评级。
　　综合以上的观点，我们看好公司的平台型布局产业结构，在电视智能化的背景驱动下，在小米、华为等新兴终端品牌涌入的行业趋势下，ODM类电视制造企业显然迎来了一轮新的发展机遇，兆驰作为全球前五的ODM电视制造企业，2019年的成长已经部分体现了这一因素的加成。
　　在LED领域，公司自下而上的布局方式其实相当稳健，而且公司自身照明与电视背光产品对前道封装产能的消化本身就占有相当的比例，南昌芯片厂投入较晚，公司对这一块的扩产节奏较为谨慎，会根据市场情况逐渐释放，在南昌政府补贴政策的扶持下，公司压力并不大。LED芯片行业本来就是后进者主动的市场，因此在国内的芯片竞争格局中兆驰有明确的既存优势，考虑到兆驰的规划产能规模相当大，因此未来一旦达产后可能会对产业格局造成相当明显的影响，近期在南昌追加红黄光LED芯片项目的10亿投资更是佐证了公司持续推进的雄心，未来公司有望成为国内第二大芯片厂商，是不可忽视的行业新势力。
　　我们预计公司2019-2021年分别实现净利润8.95、10.90和13.09亿元，当前股价对应PE17.75、14.58和12.14倍，首次覆盖，给予买入评级。
　　风险提示：（1）原材料价格大幅回升；（2）终端需求不及预期，LED同业竞争者恶意降价竞争；（3）公司 LED 项目建设进度不及预期。