民生证券-轻工制造“碳中和”专题报告：CCER重启在望，我国碳交易市场大有可为-230330

　　“双碳”战略不仅针对气候问题，更是我国产业结构转型&实现能源独立的发动机。我国提出2030碳达峰、2060碳中和的目标，不仅体现大国责任，更是我国经济发展迈上新台阶的历史性机遇。产业结构亟待升级：我国21年碳排放占全球总量的30.9%，居全球首位，其中80%来自工业制造；单位GDP能耗是世界平均水平的1.5倍，工业先进节能技术平均普及率不及30%。排碳成本的不断上升将倒逼产业结构升级&技术创新。能源结构暂未独立：我国能源结构仍以煤为主，20年煤炭占一次能源消费的消费比重为56.8%。油气对外依存度高，“双碳”战略有利于构建以新能源为主体的能源系统，最终实现国家能源独立。
　　CCER是我国碳交易市场的重要补充，23年CCER审批重启确定性大。我国碳交易市场分为碳配额（CEA）和核证自愿减排量（CCER）。配额不足的控排企业可以向实施“碳抵消”活动的企业购买CCER，1:1替代配额；目前CCER可抵消上限为5%。2017年3月，发改委在两年试验后暂停签发CCER，主因：1.项目供大于求；2.各方参与度较低；3.九个地方交易所标准割裂。22H2以来，各部委频繁释放CCER重启信号，我们认为CCER审批有望于近期重启。
　　我国碳价上升为必然趋势，25年碳配额/CCER现货市场规模分别有望达到4400/200亿元。我国22年碳配额均价约为55.3元/吨，较国际水平相比仍有较大差距；免费碳配额比例降低&总量逐年递减&接轨国际接轨将推高碳价。规模方面，第一、二履约周期仅覆盖发电行业，在覆盖八大排碳行业后，按现今碳价保守估算25年碳配额/CCER现货市场规模分别有望达到4400/200亿元。
　　我国碳交易仍处初级发展阶段，以欧盟为鉴，我们预计我国碳市场将遵循三大发展趋势：1.结构丰富化：扩大碳市场所覆盖的行业、完善金融衍生工具及交易品种。2.分配制度有偿化：免费配额减少、总量逐年递减，拍卖占比提升。3.交易主体多元化：纳入控排企业以外的机构甚至个人，促进市场有效性。
　　林业碳汇在众多CCER品种中具有独特优势。碳汇指从空气中吸收并储存二氧化碳的能力，为负排放重要手段。林业碳汇为明确纳入CCER的三大方向之一，得到国家重视，其有三大独特优势：1.森林具有负碳作用；2.具有特殊政治经济学意义，控排企业代替政府承担部分转移支付活动，支持林业资源丰富但经济发展较差的地区；3.发展CCER项目有助于刺激林农积极性，促进共同富裕。从开发角度来说，林业碳汇门槛较高，对土地、额外性、方法学均作要求；拥有专业团队以编制项目文件设计（PDD)对项目开发申报较为关键。
　　重点公司：重点关注深度布局林业碳汇的岳阳林纸，公司为文化纸领军央企，在碳汇领域拥有逾200人专业团队，掌握碳汇开发核心竞争力。截至22年末公司自有林地200万亩，签约项目3511万亩，公司预计2025年末累计签约林业碳汇5,000万亩。长期看好林业碳汇业务带来的盈利弹性，我们预计公司23-24年EPS分别为0.4/0.47元，对应PE为17/15X，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：CCER重启进度不及预期的风险；CCER可抵消上限被压缩的风险；CCER项目过多导致其价格低迷的风险。