群益证券-中国中免-601888-与上海机场合作深化，疫后有望逐步回暖-230116

　　中国中免(601888)
　　事件概要：
　　上海机场发布公告称拟与上海机场投资公司共同投资设立一家合资公司（下简称“合资公司”），并由合资公司在香港下设一家全资子公司（下简称“香港公司”），合资公司将收购日上互联12.48%股权，香港公司将收购UNI-CHAMPION32%股权。UNI-CHAMPION穿透后核心资产为日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%股权或权益。
　　点评：
　　机场合作深化，利益深度绑定。公司与上海机场原本是通过招投标-开设免税店-缴纳店铺租金的方式展开合作，为此，双方合作主要为上海浦东及虹桥两机场线下免税店部分。日上互联最大股东为中免，持股41%，主要为中免及日上电商平台，负责线上有税、免税商品销售，2021年、2022H1分别录得净利润2.54亿和1.43亿。UNI-CHAMPION穿透后持有的日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴分别为上海浦东机场、上海虹桥机场、北京首都机场、北京大兴机场免税店及上海、北京市内免税店和线上保税进口商品销售的运营主体，UNI-CHAMPION2020-202H1分别录得净利润3.4亿、11.7亿和2.2亿。交易达成后，公司与上海机场合作将由线下延伸至线上，地域范围也有所扩大，双方利益将深度绑定。随着出入境客流逐步回暖，双方有望强化协同，进一步提升运营效率。
　　疫情高峰过后业绩有望逐步回暖。2022年受新冠疫情影响，公司免税销售明显承压，前三季度营收同比下降20.5%至393.6亿。短期来看，在口岸免税店逐步复苏过程中，离岛免税仍是公司业绩的主要支撑。目前，部分城市感染高峰已过，元旦可观测到出行及旅游有所回暖，据海口海关，元旦免税购物金额4.22亿，人均销售额9816元，逐步恢复到去年同期水平。春节临近，海南旅游热度高涨，离岛免税有望进一步回暖。长期来看，公司口岸、离岛、市内等各类免税店布局广泛，会员基础庞大，供应链布局完善，有望在消费复苏中充分受益。
　　预计2022-2024年将分别实现净利润67.2亿、130.9亿和182.6亿，分别同比-30.4%、94.8%和39.5%，EPS分别为3.25元、6.33元和8.83元，当前股价对应PE分别为70倍、36倍和26倍，予以“买进”投资建议。
　　风险提示：疫后销售恢复不及预期，采购及租金等成本变动超预期