银河证券-川投能源-600674-雅砻江水电Q4电价大幅增长，Q4归母净利润实现高增长-230112

　　川投能源(600674)
　　核心观点：
　　事件：
　　公司发布 2022 年业绩快报，全年实现营业收入 14.18 亿元，同比增长 12.24%，实现归母净利润 35.07 亿元（扣非 34.35 亿元），同比增长 13.58%（扣非增长 13.56%）。第四季度实现归母净利润 5.88亿元，同比增长 90.9%。
　　受益于雅砻江水电 Q4 电价大幅增长， Q4 归母净利润实现高增长雅砻江水电方面， 根据国投电力公告， Q4 实现发电量 216.13 亿千瓦时（同比+0.52%），平均上网电价（含税） 0.288 元/千瓦时（同比+18.10%）。其中 Q4 发电量增长是由于梯级优化调度，以及两河口、杨房沟水电站于 2022 年年初投产。 我们预计 Q4 电价大幅增长是由于保供促进市场化交易电价上涨。
　　公司控股水电方面， 由于大坝治理工程导致 2021 年底水库未蓄水， 以及“9.5”泸定地震影响，造成田湾河发电量同比下降。 2022年全年公司控股水电发电量 46.98 亿千瓦时（同比-3.19%），平均上网电价（不含税） 0.203 元/千瓦时（同比+1.70%）。
　　增持国能大渡河 10%股权， 增加公司优质水电资产权益
　　根据 1 月 5 日重大资产购买预案（第二次修订稿），公司拟现金竞买国能集团持有的大渡河公司 10%股权，交易金额为 40.13 亿元。购买完成后，上市公司对大渡河公司的持股比例将由 10%提升至 20%。
　　截至 2022 年 5 月 31 日，大渡河公司拥有已投运电站控股装机容量11.74GW，权益装机容量 11.12GW，核准在建电站控股装机容量3.52GW，权益装机容量 2.78GW；大渡河公司 2021 年及 2022 年 1-5 月实现归母净利润分别为 20.34 亿元以及 2.69 亿元。购买完成后，公司将对应增加权益装机容量 1.11GW，有助于增强公司盈利能力，并将进一步增加公司优质水电资产权益。
　　新一批雅中电站建设有序推进，水电装机仍有增长空间
　　新一批雅中电站建设有序推进。目前孟底沟、卡拉水电站正在建设中，总装机 3.42GW，预计十五五期间投产。根据雅砻江水电公司战略规划，在 2030 年以前建设 4-5 个中游主要梯级电站（含已建成的杨房沟、两河口）， 2030 年总装机达到 23GW 以上，较目前仍有 20%的增长空间。
　　雅砻江新能源项目有望突破，成为新的业绩增长点
　　雅砻江流域风光资源丰富，待开发规模超过 40GW，且依托两河口等梯级水电站的调度和调节，可以有效平滑风光出力的波动性，提高风光利用率。目前雅砻江公司在稳妥推进沿江风电、光伏发电项目的并购和开发。 此外公司参股三峡能源、中核汇能、中广核风电三大新能源运营商， 后续投资收益有望增厚
　　估值分析与评级说明
　　考虑到公司增持国能大渡河 10%股权后投资收益将有所提升，我们预计 2022-2024 年归母净利润分别为 35.07 亿元、 41.82 亿元、43.76 亿元，对应 PE 分别为 15.2 倍、 12.8 倍、 12.2 倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：
　　来水量低于预期； 上网电价下调；新能源项目拓展不及预期；消纳能力不足导致弃水量上升