申万宏源-注册制新股纵览-耐科装备：塑料挤出成型及半导体封装领域的领先企业-221021

　　本期投资提示：
　　 AHP得分——耐科装备2.89分，总分的46.0%分位。考虑流动性溢价因素后，我们测算耐科装备AHP得分为2.89分，位于科创体系AHP模型总分的46.0%分位，位于上游偏下水平。剔除流动性溢价因素后，我们测算耐科装备AHP得分为2.88分，位于科创体系AHP模型总分的45.8%分位，位于上游偏下水平。假设以65%入围率计，中性预期情形下，耐科装备网下A、B、C三类配售对象的配售比例分别是：0.0438%、0.0402%、0.0271%。
　　掌握多项核心技术，产品性能国内领先。在塑料挤出成型模具、挤出成型装置及下游设备领域，公司掌握了基于Weissenberg-Robinowitsch修正的PowerLaw非牛顿流体模型、多腔高速挤出成型、共挤成型等多项塑料挤出成型核心技术，可为客户提供全面的塑料挤出成型装备及系统解决方案；在半导体封装设备及模具领域，公司已掌握了SOP、DIP、FC倒装等产品的封装和切筋成型技术。目前，公司在产品良率、稳定性、UPH及MTBA等性能指标方面具有竞争力，性能和技术指标已基本等同以日本TOWA为代表的国际先进设备。同时配合公司自主研发的半导体全自动封装设备移动预热台系统、半导体全自动切筋成型设备的料盒（料盘）驱动装置及过载分离装置等创新功能，可有效、持续满足客户需求，市场认可度不断提高。
　　出口规模及市占率居前，客户资源优质稳定。在塑料挤出成型模具、挤出成型装置及下游设备市场，公司产品远销全球40多个国家，出口规模连续多年位居我国同类产品首位。公司作为欧洲和北美地区高端塑料型材市场知名企业长期合作的极具竞争力的塑料挤出成型装备供应商，服务于众多全球著名品牌，已覆盖62.5%的美洲FGIA协会塑料型材挤出产品认证会员公司及90.47%的欧洲RAL协会塑料型材挤出产品认证会员公司。在半导体全自动塑料封装设备市场，公司半导体封装设备与国际一流品牌同类产品的差距正逐渐缩小，2020年中国大陆半导体全自动塑料封装设备销量位于国内前五。公司目前将半导体封装设备及模具销往全球前十的半导体封测企业中的通富微电、华天科技、长电科技，以及无锡强茂电子、晶导微等多个国内半导体行业知名企业。
　　半导体设备国产化率低，进口替代开拓增长空间。在整个半导体产业链中，封装测试已成为我国最具国际竞争力的环节，近十年来我国集成电路封装测试行业销售总额保持增长。目前，全球封装设备呈现寡头垄断格局，TOWA、YAMADA等公司占据了绝大部分的封装设备市场。整体来看，我国快速发展的半导体封装设备市场与极低的半导体设备国产化率尚不匹配，半导体封装设备具有较大进口替代空间。作为为数不多的半导体全自动塑料封装设备及模具国产品牌供应商之一，公司半导体封装设备及模具类产品已实现产业化并在半导体封装设备国产化进程中占据重要地位，未来将争取实现我国晶圆级和板级先进封装装备的国产化，努力成为中国半导体封装设备领域的领先企业。
　　业绩体量较小，营收增速高于可比均值，毛利率逐年下降。公司2019-2021年营收、归母净利润规模低于可比均值，但营收复合增速高于可比均值；毛利率呈逐年下降趋势，但除2021年外均高于可比均值；研发支出占比随着公司半导体封装设备及模具业务收入大幅增长而下降。
　　风险提示：耐科装备需警惕未来下游市场渗透率提升以及先进封装研发存在不确定性、境外市场开拓存在不确定性、毛利率下降、存货规模较大等风险。