国信证券-海外市场速览：市场或已高估美联储的鹰派态度-220925

　　9月加息75bp靴子落地，美联储下调美国经济展望
　　9月21日，美联储宣布了75bp的加息计划并更新了对美国经济的展望。其中，美国2022-24年的GDP增速从6月的1.7%/ 1.7%/ 1.9%调整为0.2%/ 1.2%/ 1.7%；对失业率的增速从3.7%/ 3.9%/ 4.1%调整为3.8%/4.4%/ 4.4%；对PCE通胀率的从5.2%/ 2.6%/ 2.2%调整为5.4%/ 2.8%/2.2%；对核心PCE的从4.3%/ 2.7%/ 2.3%调整为4.5%/ 3.1%/ 2.3%。同时，美联储引入了2025年的经济展望，GDP增速/失业率/PCE/核心PCE分别为1.8%/ 4.3%/ 2.0%/ 2.1%。
　　美联储更新美国经济展望，隐含衰退概率上升
　　美国GDP方面，一方面，美联储大幅下调了2022-23年的GDP增速，另一方面将2024年的GDP增速下调至1.8%的长期趋势之下，延长了美国经济走弱时间的判断。失业率方面，美联储将2023-24年的失业率上调至4.4%，从历史的角度看，4.4%是一个衰退与否的分水岭，历史上每次美国的失业率向上突破4.4%后，均会进入衰退阶段。通胀方面，引起我们注意的主要是2025年的核心PCE为2.1%，仍然高于2.0%的长期目标水平。所以，从GDP增速、失业率、核心通胀三个角度来看，美联储均在加深市场的悲观情绪。
　　美联储鹰派货币政策或被市场过度定价
　　观察衍生品市场对美联储远期加息的定价，我们认为市场已经高估了美联储的鹰派态度。近一个月，在美联储的引导下，市场对9月/11月/12月的加息路径从50bp-25bp-25bp上升至75bp-75bp-50bp，对应年终FOMC利率从350bp增至450bp，合计上升100bp。但展望2023年上半年，市场定价的加息路径不仅向上平移，同时还提高了斜率（图2）。即使考虑鲍威尔在Jackson Hole会议上提出2023年不降息，我们仍然认为2023年的货币政策被过度定价。
　　原因有三：1）美国陷入经济衰退的概率上升，这对美联储2023年的加息或将形成进一步的掣肘；2）美国政府债占GDP的比率高达130+%，与70年代40+%的水平不可同日而语，加息对美国政府构成的债务压力比历史上的任何时候都大；3）当前通胀高企的原因很大程度上并非货币因素，如劳工短缺、国际供应链撕裂等，并非货币手段所能解决的问题。
　　投资建议：美股经济衰退有待定价，港股流动性定价有待纠偏
　　我们认为美联储货币政策过度定价同时影响港股和美股，其中港股受到的影响更大。因此，港股的估值修复空间比美股大。同时美国经济衰退不直接影响大多数港股基本面。因此，我们对美股继续持谨慎态度；认为港股有向上修复空间。我们持续推荐港股的互联网与高股息，同时建议投资者关注物业、创新药、软件。
　　风险提示：疫情发展的不确定性，经济周期下行的风险，国际政治局势的不确定性，国内货币政策的不确定性