万和证券-康龙化成-300759-中报点评：持续布局与完善一体化平台，前景可期-220901

　　◆table_summary]公司上半年实现营收46.4亿元(YoY+41.1%)，毛利16.2亿元(YoY+36.0%)，归母净利5.9亿元(YoY+3.7%)，经调Non-IFRS归母净利8.1亿元(YoY+24.7%)；二季度实现营收25.3亿元(YoY+41.0%)，归母净利3.4亿元(YoY+5.5%)。
　　◆收入端高增长延续，利润端增速受多因素阶段性拖累。2022H1，公司收入增长强劲，其中Q2实现收入25.32亿元(YoY+41.0%），延续Q1的高增长态势。利润率方面，公司毛利率为35.01%(-1.3pct)，净利润率为12.20%(-4.5pct)。导致公司利润端阶段性承压的因素有：1)Q2受疫情封控影响，部分地区运营受限，公司积极安排多地实体协作，降低不利影响；2）欧美通货膨胀导致运营成本增加及汇兑损益；3）新业务提前布局及新投放的产能爬坡；4)交易性金融资产损失。
　　◆实验室服务：基石业务维持强势高增，收入结构持续优化。2022H1，公司实验室服务收入为28.60亿元(YoY+41.1%)，毛利率为43.69%(+1.71pct)；其中，高毛利的生物科学业务加速发展，收入占比从2019年的37.0%提升至47.5%。上半年，公司参与576个药物研发项目，为国内企业申报IND、NDA项目共52个，其中多国同时申报的有48个。为匹配业务需求，公司扩充实验室服务员工至8492人(YoY+38.7%)；陆续投产宁波第一园区二期工程42000 ㎡，收购北京安凯毅博100%股权，进一步加强对实验动物的质量控制，优化实验动物供应体系。
　　◆ CMC：受益于前期订单转化及产能释放，发展提质增速。2022H1，绍兴工厂陆续投产，公司CMC服务能力持续提升，收入达到10.85亿元(YoY+42.3%)，呈加速增长态势，Q2较Q1环比增速为35.0%，伴随产能爬坡，Q2较Q1的毛利率提升7.7pp至36.2%。上半年，公司为714个药物分子或中间体提供CDMO（临床前550个、临床-期182个、临床期22个、工艺验证&商业化阶段10个）。公司积极扩充CMC员工至3601人(YoY+66.7%)，收购英国、美国两个可提供从中试至吨级商业化规模的cGMP原料生产基地进行升级。
　　◆临床CRO、大分子与CGT：新业务收入均实现较快增长。临床CRO：22H1，收入为5.85亿元(YoY+38.3%)，其中国内各板块整合后的协同效应及品牌效应显现，收入在疫情影响下仍实现68.4%的增长；毛利率为5.1%，主要系提前扩充团队所致。大分子与CGT：22H1，收入为0.96亿元(YoY+33.2%)，毛利率为-19.8%，主要系：1)项目交付周期长；2)新收购海外工厂仍需更新升级。
　　◆投资建议：维持“买入”评级。在需求强劲的背景下，公司持续打造及完善深度融合的全流程、一体化、国际化的药物研发服务平台，释放产能、外延收购优质标的，整合业务，提升业务间协同性及规模化效应，盈利能力有望持续增强。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为20.60/27.63/38.92亿元，EPS分别为1.73/2.32/3.27元，对应PE分别为39.3/29.3/20.8倍，维持买入评级。
　　◆风险提示：疫情反复影响正常经营；新业务拓展不及预期风险；订单波动风险。