申万宏源-恒力石化-600346-22H1业绩点评：成本抬升业绩承压，新材料布局成长可期-220817

　　公司公告：2022年上半年实现归母净利润预计为人民币80.26亿元，同比下滑约7.13%，实现扣非归母净利润为74.17亿元，同比下滑约10.27%。其中22Q2实现归母净利润38.03亿元，同比下滑约16.07%，环比下滑约9.95%。
　　油价上涨价差收窄，炼厂盈利能力承压。在俄乌冲突背景下，2022H1油价重心持续走高，带动原料价格涨幅明显，其中公司原油平均进价4528.79元/吨，同比增加58.63%，而2022H1公司炼化产品平均售价5786.93元/吨，同比增加39.36%，低于油价涨幅。具体到二季度来看，Q2 Brent原油均价111.79美元/桶，环比增加14.41美元/桶，Q2原油库存优势相对弱化。与此同时，主要炼油产品和化工品价格出现不同程度的下滑，其中Q2国内汽、柴均价分别环比变化-7%、-0.2%。聚乙烯、聚丙烯、乙二醇价格分别环比变化-0.26%、-0.23%、-5.66%。我们计算2022Q2恒力石化炼厂产品与当期油价价差为1475元/吨，环比上涨6.3%；2022Q2恒力石化炼厂产品与2个月前油价价差为2029元/吨，环比下跌6.1%。进入三季度以后，油价有所回调，炼厂盈利能力有望边际改善。
　　PTA产销同比下滑，聚酯板块有待改善。2022年上半年公司PTA产量604.74万吨，环比小幅下滑2.7万吨，而销量下滑更为明显，同比下滑约11%，虽然上半年公司PTA平均售价同比上涨42.78%，但是原料PX的平均进价同样涨幅明显，达到39.82%，整体价差收窄。具体到Q2来看，2022Q2PTA和涤纶长丝板块盈利能力下滑，我们计算Q2的POY价差环比下滑15%至1067元/吨，PTA与PX的价差缩小41%至266元/吨。另外，Q2公司薄膜生产受疫情影响，业绩有所拖累。新产能方面，公司惠州基地500万吨PTA项目有望年内落地，建成后PTA产能将达到1660万吨/年，规模优势进一步凸显。
　　打通可降解材料全产业链，下游向高端功能性薄膜领域延伸。依托康辉新材料为产业平台，公司未来三年将实现从“原油、原煤—60万吨BDO、30万吨己二酸—93万吨PBS、PBAT可降解新材料”的百万吨级全产业链建设，打造中国最大的生物降解新材料基地。薄膜方面，与德国布鲁克纳签订24条BOPET薄膜生产线，并在建年产80万吨功能性聚酯薄膜、功能性塑料项目。同时，年产16亿平锂电隔膜项目有望2023年陆续达产，加速进军锂电池膜材料领域。
　　投资分析意见：考虑到三季度原料端原油价格有所回落，我们上调2022~2024年净利润预测分别为140.7亿、174.22亿、213.72元（原预测为138.23亿、169.85亿、209.13亿），对应PE分别为10X、8X和7X。看好公司依托上游“大化工”平台支撑不断完善下游新材料布局，在建工程的陆续投产为公司带来持续成长性，因此维持“买入”评级。
　　风险提示：油价大幅波动，炼化项目开工率不及预期，在建项目投产不及预期。