信达证券-信用债周度跟踪：短久期城投债仍具韧性 纾困项目受限地产债依旧脆弱-220814

　　信用债本周跟随利率出现了显著的调整，但短久期品种调整幅度明显大于长久期，中高等级调整幅度明显大于低等级，这或与二者前期下行幅度较大有关。但城投债，尤其是短端城投债在市场调整中反而更具韧性。这首先反映了在国内经济下行压力增大，金融风险仍在累积的状态下，政治局会议压实地方政府责任，城投平台的信仰进一步增强；另一方面，城投债的发行监管趋严，部分债务压力较高地区城投平台的债券发行受限于“红橙黄绿”的等级约束，规模有所收缩，反而使其供给稀缺。但考虑到偏低的等级利差，目前在城投债领域大规模下沉的性价比仍显不足，可在高等级品种中适当拉长久期。
　　本周“龙湖商票存大量逾期记录”等报道大量流传，尽管上海票据交易所和龙湖相继发布公告澄清，但龙湖的存续债券在二级市场依旧出现较多折价抛售，民营地产债的风险进一步向远洋等无实际控制人的混合所有制房企蔓延，甚至万科这类优质地方国企信用利差本周也明显上行。
　　此前，我们在报告中提出，如果政府投入资金对项目纾困，并形成对房企的债权，那么其也将在未来出险房企的资产处置或者债务重组进程中发挥更重要的作用，这也将有利于控制房企风险的进一步扩散，使其由冲击向分化阶段过渡。
　　但从当前的信息来看，目前各地成立的纾困基金对于项目的选择仍然设定了较高的门槛。例如郑州市要求“项目剩余货值充足，资产超过负债，剩余可售货值足以覆盖前期负债及投入资金本息的项目”，整体上仍然以市场化原则运作，这也意味着那些已经预售完毕的烂尾住宅项目，尚不在相关基金的纾困范围。
　　地方政府对于出险项目纾困的力度低于预期，这或许也受到了未来房地产市场模式的顶层设计尚未明确的影响，因此其对于相关风险的态度似乎仍然是拖延而非处置。在地产基本面仍在恶化的状态下，出险房企的自救仍然相对无力，拖延似乎并不能阻止风险的传导。因此，当前民营地产债面临的环境整体仍然脆弱。
　　房地产市场的信用风险的传导何时受到控制，开始向分化阶段过渡，未来仍然需要观察后续房地产项目纾困的顶层设计方案如何以及各地方政府的落实情况，而从目前的情况看，这仍然需要一定的时间。
　　风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，政策超预期。