国泰君安-阿里巴巴-SW-09988.HK-2022Q2财报点评：收入业绩好于预期，关注存量挖潜和效率提升-220806

　　本报告导读：
　　处于疫情、人事、架构调整期的阿里，战略转变为消费、云计算、国家化；运营重点从追逐规模转变为存量精细化运营，阿里通过一系列内部调整，静待拐点。
　　摘要：
　　收入及业绩表现超预期。预计FY2023/24/25年归母净利润为987/1,193/1,421亿元，考虑疫情冲击消费需求低迷影响，采用SOPT估值方法，维持目标价140.74元港币，增持。
　　业绩简述：营业收入2056亿/+0%VS预期2040亿；经调整净利润303亿/-30%；经调整EBITDA为411.14亿/-15%。
　　经营重心从追逐用户规模转为关注存量用户的精细化分层运营与挖潜。①本季财报首次披露的部分经营数据，特别是用户消费分层数据值得关注：1）超过1.23亿活跃用户年均消费超过1万元；2）2,500万活跃88V1P会员年均消费5.7万元；3）盒马及高鑫零售线上销售古比为68%/36%；初步计算，淘系平台3%的用户贡献了年GMV的17%；②上述数据部分体现出淘系特别是天猫平台中高端会员的消费能力和对整体GMV的驱动力；③公司近期连续多个季度对88VIP会员和复购留存的强调也体现出淘系平台后续重点思路：从关注规模增长到挖掘存量潜力和提升钱包份额。
　　精益增长与降本增效推进坚定，拐点将来自。①降本增效与保持增长的平衡主要依赖于淘系多年来建立起的消费者心智，同时公司直营和本地生活业务也将更加专注重点区域布局，合理配置资源；②云计算本季增速进一步放缓至10%，行业调整＋头部客户＋疫情三因素皆有；近期政策和监管对阿里云客户拓展构成实质性影响，后续增速的拐点不仅依靠经济复苏，监管政策的落地亦是必要条件；③在竞争加剧，流量分化的背景下，格局分化的趋势短期难以逆转，阿里核心电商的增速和盈利表现很大程度上与线上零售大盘beta相关；精益增长背后是经济周期和监管规范化制度化的影响；对长期价值不明朗业务投入的放缓，提升对利润率和增长质量的要求成为共识；降本增效也成为关注重点，投入将继续从营销向基础设施转变。
　　风险提示：行业竞争加剧风险；反垄断政策风险；数据安全监管风险