第一上海-信义玻璃-00868.HK-中期业绩承压，下半年需求有望好转-220805

　　需求低迷，中期业绩承压：公司2022年上半年实现总收入136.49亿港元，同比增加0.5%。期内毛利率为38.4%，较同期下降14.6%。权益持有人应占纯利为33.05亿港元，同比下降38.5%，位于此前盈喜公告中净利润减少35-50%的下限区间，符合预期。净利润率由39.6%下滑至24.2%，主要原因为1）今年上半年中国建筑市场浮法玻璃需求受压，浮法玻璃产品平均售价远低于同期水平；2）期内因供应短缺，使能源及原材料成本大幅上升。
　　汽车玻璃表现最佳，下半年需求有望好转：上半年公司浮法玻璃、汽车玻璃以及建筑工程玻璃板块表现平稳，浮法玻璃收入为92.31亿港元，同比下滑4.1%，浮法玻璃价格出现较大下滑，因此收入占比从同期的70.9%下跌到67.6%，毛利率从55.3%下降到34.3%。汽车玻璃需求良好，销量实现双位数的增长，上半年收入为29.47亿港元，同比增长14.0%，超过80%的汽车玻璃销往海外超过130个国家。毛利率稳中有升，同比提升1.3%至50.6%，为表现最好的业务。建筑工程玻璃上半年收入为14.71亿港元，同比增长8.0%，主要得益于高端复合层玻璃加工比例的提升；毛利率下降4.1%至39.8%。去年下半年开始，由于开发商资金紧张竣工有所放缓，需求出现较大幅度下滑，行业目前已处于亏损状态，将有利于供应端的收紧，对价格形成支撑。
　　目标价18港元，维持买入评级：公司产能继续平稳扩张，今年将于印尼新建4条浮法玻璃生产线，合计产能4400吨。到今年年底，公司浮法玻璃产能将增长8.5%至890万吨/年，汽车玻璃产能将增加16.2%至2419万片/年，Low-E玻璃产能将提升5.5%至58万吨/年。虽然短期内地产处于下行周期，但在政府保交楼的政策下，下半年竣工端需求有望好转。根据住房和城乡建设部最新发布，到2025年，完成既有建筑节能改造面积3.5亿平方米以上，建设超低能耗、近零能耗建筑0.5亿平方米以上。因此中长期来看，中空节能玻璃的渗透率有望不断提升。我们给予9倍PE的估值中枢，目标价18港元，维持买入评级。