光大证券-中国化学-601117-尼龙新材料项目实施进展点评：新材料创新平台正被持续验证-220801

　　中国化学(601117)
　　事件：2022年7月31日，中国化学控股孙公司天辰齐翔新材料有限公司成功投产我国首套丁二烯法己二腈工业化生产项目，20万吨/年己二腈装置顺利打通全流程，开车成功并产出己二腈优级产品。
　　点评：
　　高端聚酰胺新材料产业链的关键环节，己二腈为尼龙66的核心原料：
　　尼龙66具有抗震、耐热、耐磨、耐腐蚀等优异性能，被广泛应用于工业、服装、装饰、工程塑料等领域，是制造许多高端产品的重要材料。而己二腈正是生产尼龙66的核心原料，是聚酰胺和特种聚氨酯产业链中的关键一环。长期以来，我国无法生产制造己二腈产品，关键工艺技术被垄断在海外巨头手中，成为“卡脖子”环节，严重影响下游产业的发展和推广应用，导致如特种尼龙、HDI、环氧固化剂、热熔胶、美缝剂、光稳定剂等行业供应较少、发展缓慢、价格高且波动较大，严重制约了我国高端尼龙市场国产替代的进程和发展。
　　公司率先打破国外技术封锁垄断，促进我国高端聚酰胺产业长远发展：
　　中国化学率先打破国外对己二腈技术的封锁垄断，于2022年7月31日成功打通20万吨/年己二腈生产装置全流程，成功产出己二腈优级产品。对于我国相关行业而言，该项目的成功极大填补了国内技术和产业空白，促进我国高端聚酰胺产业长效安全健康发展；对公司而言，不仅巩固了行业技术龙头地位，且有望为公司带来丰厚利润。
　　己二腈优级产品预期盈利可观，中性假设下半年可为公司贡献约11.9亿元净利润：
　　我们假设该项目投产后一期下半年可对外销售产品为10万吨己二腈（鉴于2022年已过去七个月，故仅计算全年产能的一半）。根据业内技术人员得知目前己二腈价格为36000元/吨左右，由于己二腈价格波动较大（国际价格最高时可达80000-90000元/吨），我们假设中性情景下，投产后己二腈对外销售价格为36000元/吨，10万吨己二腈可实现收入36亿元，考虑原材料成本、折旧、期间费用后，税前利润总额可达约18.71亿元，税后利润（15%所得税率，假设按高新技术企业税率）约15.90亿元，中国化学持股75%，因此可获得权益净利润为11.93亿元；明年若实现20万吨满产，则盈利情况将更加可观。
　　维持公司“买入”评级：
　　中国化学率先打破国外技术封锁，成功投产我国首套丁二烯法己二腈工业化生产项目，年产20万吨己二腈项目顺利打通全流程，开车成功并产出己二腈优级产品，预计将为公司带来可观的增量利润，中性假设下半年可为公司贡献约11.9亿元净利润；当前公司实业项目进一步推进，“十四五”期间实业收入有超2倍的增长空间。我们维持公司2022-2024年归母净利润分别为55.56亿元、69.06亿元和73.93亿元，对应公司EPS分别为0.91元、1.13元和1.21元，现价对应公司22年动态市盈率为11.8X，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：下游化工行业景气度下滑，原材料价格等成本大幅度上涨，公司技术扩散。