东北证券-海澜之家-600398-2019年主品牌增长稳健，2020年Q1承压-200503

　　事件：
　　公司公布2019年年报及2020年一季报，其中2019年实现收入219.70亿元，同比增长15.09%，归母净利润32.11亿元，同比下滑7.07%；2019Q4实现收入72.81亿元，同比增长20.39%，归母净利润5.94亿元，同比下滑28.12%；2020Q1实现收入38.48亿元，同比下滑36.8%，归母净利润2.95亿元，同比下滑75.59%。同时公布向全体股东每10股派发现金2.8元（含税），股利支付率达到38.09%。
　　点评：
　　主品牌2019年增长稳健，2020Q1收入承压。2019年海澜之家系列实现收入174.22亿元，同比增长13.59%；2020Q1实现收入31.61亿元，同比下滑36.69%。圣凯诺2019年实现收入21.68亿元，同比增长2.24%；2020Q1实现收入2.65亿元，同比下滑40.93%。爱居兔受出表影响，2019年收入下滑36.4%。其他品牌收入增长较快，2019年收入为11.03亿元，同比增长503%，2020Q1收入为3.12亿元，同比增长118.89%。
　　线上收入增长较好，2020Q1线下收入受影响较大。2019年线上收入同比增长15.12%，线下收入同比增长14.09%；2020Q1线上收入同比增长16.7%，线下收入同比下滑39.87%，线下收入受疫情影响较大。
　　毛利率下滑，2020Q1继续承压，存货周转减缓。2019年公司毛利率为39.46%，同比下滑1.38pct，2020Q1毛利率为34.48%，同比下滑9.11pct，受疫情承压明显。2019年存货周转天数为250.61天，2020Q1存货周转天数为319.15天，存货周转显著减缓。2020Q1存货达88.39亿元，相比2019年末存货价值减少，而往年一季度相对去年年末存货基本上都会有所上升。
　　盈利预测：由于受疫情影响，我们下调公司盈利预测，同时相应下调公司目标价，并增加2022年盈利预测。预计公司2020-2022年归母净利润分别为24.59亿、30.98亿、36.66亿元，EPS分别为0.56元、0.70元、0.83元，对应PE为11.27X、8.95X、7.56X，给予买入评级。
　　风险提示：疫情发展不确定性、新品牌培育不及预期等