国金证券-信义光能-00968.HK-上半年盈利触底，量增利稳驱动盈利回升-220626

1. 事件2022年6月24日，信义光能披露2022年中期盈利预告，预计2022年上半年实现归属上市公司股东净利润同比下降33%-43%，对应实现净利润17.51-20.59亿港元，符合预期。

2. 评论价格低位+成本上涨，致上半年毛利率跌至历史偏低水平，Q2已现回升。

3. 2022Q1光伏玻璃均价环比小幅下降，Q2企稳回升，但由于2021Q1光伏玻璃价格基数仍处于异常高位，预计上半年公司产品平均售价同比下降约10%-20%；同时上半年天然气、电力、纯碱等主要生产要素成本显著上升，致公司2022H1毛利率落至历史偏低水平。

4. 随产品价格从3月开始上涨，我们预计Q2毛利率已较Q1有明显改善。

5. 上半年下游组件排产受益于硅料新增供给释放保持持续增长，玻璃环节出货顺畅，预计公司凭借新产能点火及冷修产线复产带动出货提升，收入维持增长。

6. 扩产、复产稳步推进，预计2022/23年有效产能增长分别达到34%和50%+，市占率稳升。

7. 公司2022年计划新投产8条1000t/d新产能，其中第一条已于今年4月点火，另有21Q4停产冷修的2x900t/d产线已于今年4月、6月先后点火复产，预计公司当前在产产能14800t/d，2022年底产能将达到21800t/d，测算2022、23年有效产能（产量）增幅有望分别达到略超行业增速的约34%和50%以上，从而保障公司市占率稳中有升。

8. 下半年供需或先松后紧，龙头扩产确定性高，市场对光伏玻璃供需关系、竞争格局的预期存修复空间。

9. 目前预计Q3玻璃供给增幅略超硅料，Q4增幅放缓，并且随Q4集中式电站需求启动驱动大尺寸、双玻占比提升，预计下半年玻璃供需先松后紧。

10. 尽管今年执行听证会制度以来上会项目合计产能规模较大，但我们预计，综合考虑企业的各方面资源获取能力、产线建设与运行经验、以及听证会结果本身的潜在约束效果，当前行业头部企业的扩产确定性仍然显著高于二线及新进入者。

11. 盈利调整与投资建议根据最新的光伏玻璃行业情况，我们小幅调整公司2022-2024E年净利润预测至61(-6%)、84(-7%)、107(-6%)亿港元，对应EPS为0.68、0.94、1.20港元，维持“买入”评级及20港元目标价，对应29x2022PE。

12. 风险提示：光伏终端需求增长不及预期；行业扩产规模超预期。