长江证券-格力电器-000651-要求放宽，静待激励成效-220523

1. 事件描述格力电器对第一期员工持股计划业绩考核进行调整，同时推出第二期员工持股计划草案：（1）第一期员工持股计划首期业绩考核调整为“21年净利润-20年净利润≥10亿”，第二个归属期调整为“22年净利润-20年净利润≥20亿且ROE≥22%”；若首期不达标，二期达标且“21年净利润+22年净利润-220年净利润≥30亿”，仍可进行归属，其余条件不变；（2）公司推出第二期员工持股计划，对象包括董监高、中层干部及核心员工，合计不超过1.2万人，资金规模≤15.5亿，股票来源为已回购股份，持股价格为16.36元/股，首期归属考核为“22年净利润-20年净利润≥20亿，ROE≥22%，现金分红≥2元/股或现金分红率≥50%”，第二个归属期考核为“23年净利润-20年净利润≥30亿，ROE≥21%，现金分红≥2元/股或现金分红率≥50%”；若首期不达标，二期达标且两年净利润较20年合计增加不低于50亿，仍可归属。

2. 事件评论综合考虑激励效果和外部环境，调低第一期持股计划业绩考核要求。

3. 2021年空调行业刚走出价格战的泥淖，又进入到了成本上行周期中；2017年也是成本向上，但产业需求高涨，经营向好。

4. 而2021年原材料涨幅度更大，铜价涨得更多，成本压力大于2017年，同时需求较弱，还有疫情扰动，产业环境较为恶劣。

5. 格力空调业务占比高，受累更加明显，之前10%的考核目标完成难度已较大，为了充分调动员工积极性应对短期外部形势，同时完善长期激励机制，公司决定下调要求，若按调整后来看，2021年归母净利润为230.64亿元，激励费用为0.35亿，2020年归母净利润为221.75亿，仍未达到首个归属期要求。

6. 第二期中层干部和核心员工优先，股票处置要求放宽激励效果提升。

7. 相较于2021年推出的第一期员工持股计划，第二期员工持股计划价格更低，为16.36元/股，此外还有两处明显不同：1）中层干部和核心员工优先购买，此次计划目前董监高占比约为2.53%，余下97.47%优先中层干部和核心员工，若最后还有剩余，董明珠女士再结合自身情况认购，而第一期持股计划，员工参与积极性相对一般，最终认购率不到60%，且董监高占比高；2）股份处置要求放宽，第一期员工持股计划在个人从公司退休前处置均受限，而第二期将受限处置的时间周期，缩短至归属过户至个人账户届满1年内，激励效果或有望提升。

8. 外部环境逐步缓和经营有望缓步恢复，高分红延续股息率优势明显。

9. 外部环境来看，若钢价及铜价维持在5月初水平，2022Q2均价较同期将分别-10%及持平，结束连续7个季度的同比上涨走势，外部环境正逐渐有所好转。

10. 公司层面，格力2021Q4现金流压力较为明显，2021年下半年基本也是公司盈利压力最大的阶段，2022Q1公司现金流环比已经有了明显改善，近期出货也在缓慢恢复，加上提价对成本的对冲，预计公司经营有望逐渐向好。

11. 此外，2021年格力现金分红两次，中报55亿，年报111亿，合计166亿，对应现金分红比率约为72%，仍维持在较高水平，分红率和ROE也都是员工持股考核指标。

12. 维持“买入”评级。

13. 格力综合考虑激励需要和产业环境，调低第一期员工持股计划业绩考核，按新要求2021年仍未完成，但2022年难度降低；同时，公司推出第二期员工持股计划，价格吸引力较强，中层干部及核心员工优先购买，股份处置要求较第一期明显放宽，员工积极性有望提升，激励效果值得期待。

14. 近两年，格力经营上有一定压力，但随着外部环境逐步缓和，公司经营正缓步恢复，预计公司2022及2023年业绩为256及288亿元，对应PE为7.67及6.84倍，低估值高分红，股息率优势明显，维持“买入”评级。

15. 风险提示1、原材料价格进一步大幅上涨；2、终端需求不及预期。