华安证券-济川药业-600566-特色品种快速增长，生产激素合作打开成长空间-220514

1. 产品梯队清晰，逐步摆脱疫情影响公司的药品产品线主要围绕儿科、妇科、呼吸科、消化科及老年病领域，主要产品为蒲地蓝消炎口服液、小儿鼓翘清热颗粒、雷贝拉唑钠肠溶胶囊；并有蛋白琥珀酸铁口服液、健胃消食口服液、黄龙咳喘颗粒等二线品种。

2. 2021年，随疫情的有效控制，隔离措施逐步解除，医疗机构逐步恢复正常运行，疫情对公司经营带来的不利影响逐渐消除，公司实现营业收入76.31亿元，同比增长23.77%；归母净利润17.19亿元，同比增长34.60%。

3. 主力产品逐步恢复，二线品种储备充足，推动公司业绩稳定增长1）小儿豉翘清热颗粒：凭借产品优势和品牌优势，2020年小儿豉翘清热颗粒在中国城市公立医院、零售药店儿科感冒中成药市场占有率分别为60.43%和28.01%，获多项荣誉，入选多个用药指南，深受医患认可，成长为儿科用药龙头品种。

4. 在行业利好政策背景下，公司通过调整核心产品结构，通过产品升级提价和推出桔子味新品种，有望带来儿科药品营收突破。

5. 2）蒲地蓝消炎口服液：凭借产品优势和品牌优势，在2020中国城市公立医院、零售药店清热解毒类中成药市场占有率分别为16.74%和4.09%，荣获多项荣誉，入选多个用药指南。

6. 2021年，公司通过调整产品销售渠道的结构，逐步消化退出医保目录的影响，营收出现拐点，实现营收24.22亿元，同比增长13.18%。

7. 未来，蒲地蓝通过零售端持续发力，有望抵消退出医保的负面影响，为公司发展提供稳定的现金流。

8. 3）雷贝拉唑钠肠溶胶囊：拥有坚实的消费者口碑，荣膺江苏省高新技术产品、健康中国胃病用药品牌、中国化学制药行业消化系统类优秀产品品牌等殊荣。

9. 2021年，公司逐步消化疫情不利影响，营收增速提升，逐步恢复。

10. 4）二线品种：公司采用专业化学术推广为主、渠道分销为辅的销售模式，不断深化学术平台的搭建。

11. 公司成立了专业化的学术推广部门，营销办事机构覆盖全国30个省、市、自治区，拥有超过3,000人的推广团队，营销渠道覆盖医院、OTC药店、基层医疗机构等。

12. 经过蒲地蓝、小儿豉翘和雷贝拉唑钠一线核心大品种积累了覆盖广、专业性强的销售网络有望推动公司蛋白琥珀酸铁口服液、健胃消食口服液、黄龙止咳颗粒等二线品种的快速放量，为公司业绩增长提供新增量。

13. 不断丰富产品管线，为公司业绩增长寻找新增量近年来公司研发费用持续上升，2021年研发费用创历史新高，达5.23亿元,同比增长114.74%。

14. 截至2021年年底，公司药品一致性评价研究阶段项目5项，进入预BE或BE项目8项，II期临床2项，III期临床4项，申报生产9项。

15. 可以看出，公司不断寻求创新突破，为公司未来的业绩增长寻求新增量，推动公司进一步向好发展。

16. 202111月，公司与天境生物签署长效生长激素TJ101独家合作协议，进入生长激素领域。

17. 目前，伊坦生长激素正处在临床试验III期，进展顺利。

18. 未来，伊坦生长激素在巨大市场潜在空间+竞争格局好的背景下，可依靠公司覆盖广、专业性强的销售网络推动产品的迅速成长。

19. 投资建议我们预计，公司2022~2024年收入分别84.0/91.6/101.6亿元，分别同比增长10.0%/9.1%/10.9%，归母净利润分别为19.5/21.4/23.8亿元，分别同比增长13.4%/9.5%/11.7%，对应EPS为2.19/2.40/2.68元，对应估值为11X/10X/9X。

20. 首次覆盖，给予“买入”投资评级。

21. 风险提示产品销售不及预期风险，核心品种价格波动风险，生长激素研发不及预期风险。