民生证券-华友钴业-603799-事件点评：镍资源布局再下一城，锂电材料一体化龙头放量可期-220511

1. 事件概述：5月10日华友钴业公告全资子公司华涌国际拟以7470万美元认购相当于HLN公司10%股权的可转债。

2. HLN公司将收购JPI公司95.3%股权以及JIM公司100%股权，总交易对价7.47亿美金。

3. 作为认购HLN可转债的条件，华涌国际将向PPM公司提供1864万美元财务资助，年利率为6.76%。

4. 分析与判断：参股优质镍矿，镍资源布局再下一城。

5. 公司拟参股的HLN公司将收购JPI公司95.3%股权，JPI持有SCM镍矿51%股权，该矿山地理位置优越、且资源体量较大：（1）地理位置优越：该矿山前拥有者为力拓，矿山位于莫罗瓦利工业园西约70公里，靠近公司的华越湿法项目，矿权面积2.11万公顷。

6. （2）资源体量较大：拥有褐铁矿资源量9.04亿干吨，镍品位1.12%，钴品位0.10%；另有腐岩矿资源量2.72亿干吨，镍品位1.59%，钴品位0.035%。

7. 我们据此计算该矿山合计拥有镍资源量1445万吨，钴资源量100万吨。

8. 印尼工业园区布局不断完善，一体化版图再延伸。

9. 园区服务的布局作为公司一体化战略的一部分，此前已经为公司带来了丰厚的受益，本次参股将再延伸布局印尼园区。

10. （1）据公司年报，公司此前的印尼园区服务参股公司主体为IWIP公司，持股比例为24%，2021年权益法下确认投资收益6178万元；（2）能源供应参股公司主体为维斯通，持股比例为24%。

11. （2）除镍矿外，JPI公司还持有CSI冶炼厂49%股权，BSI冶炼厂29.4%股权。

12. JIM公司持有CEI水电厂98.3%股权以及IKIP工业园32%股权，公司园区布局不断完善。

13. 多元化镍矿来源布局初成，镍资源环节短板补齐。

14. （1）本次收购之前，公司的镍资源主要依赖于青山集团，公司的镍资源布局主要为参股新越科技穿透持股纬达湾镍业。

15. （2）通过本次收购，公司获得了印尼优质红土镍矿资源，公司增加镍权益资源量74万吨，钴资源量5万吨。

16. 加上公司和淡水河谷合作的镍项目，未来公司矿源将来自参股矿山、青山集团、淡水河谷等多渠道供应。

17. 镍项目稳步推进，上游资源放量下未来一体化降本可期。

18. 公司目前在印尼有5座冶炼项目，未来总计规划46.5万镍金属吨/年的产能，将成为未来前驱体放量的有力保障：（1）华越6万吨湿法项目（57%）：22年4月提前达产；（2）华科4.5万吨火法项目（70%）：22年4月电炉提前点火生产；（3）华飞12万吨湿法项目（51%）：预计23年上半年具备投料条件；（4）华友-青山-大众12万吨项目（22年3月公告）；（5）华友-淡水河谷12万吨项目（22年4月公告）。

19. 投资建议：公司上游资源布局完善，下游锂电材料扩产推进顺利有望快速放量，且与国际资源和汽车巨头深度绑定，成长确定性高、护城河深厚。

20. 我们预计公司2022-2024年归母净利润为62.18、91.52、117.81亿元，以2022年5月10日收盘价为基准，PE分别为16X、11X、8X，维持公司“推荐”评级。

21. 风险提示：铜钴镍价大幅下跌、自身项目进展低于预期、需求下滑等。