天风证券-永辉超市-601933-业绩超预期，经营拐点已现，期待后续扩张加速-220503

　　永辉超市(601933)
　　事件：公司发布2021年年报及2022年一季报，公司2021年实现收入910.62亿元/-2.29%，归母净利润-39.44亿元，由盈转亏；2022年一季度，收入272.43亿元/+3.45%，归母净利润5.02亿元/+2053.54%。
　　核心观点：2021年利润预告符合前期快报，2022Q1业绩整体超出市场预期。我们认为，公司整顿成效明显，长期经营拐点已现，一季度利润超预期是竞争缓和、自身经营调整、疫情催化短期景气的结果。全渠道战略稳步推进，供应链进一步提效，在自有品牌及预制菜布局深化，背后是数字化深层重构公司管理架构和业务模式提供的保障。
　　点评：
　　收入上，2021全年收入910.62亿元/-2.29%，2022Q1收入272.43亿元/+3.45%。
　　门店：2021净开店40家，2022Q1开店14家。2021年超市业态门店数1057家，新开Bravo门店75家，关店14家。公司虽开店速度显著放缓，但仍领先同行，且后续随单店模型调整完毕，有望进一步加快。
　　线上/线下结构：线上比例持续提升，提效显著；线下销售受同店影响更大，22Q1开始提升。
　　毛利率：2021公司毛利率18.71%/-2.67pct，2022Q1毛利率21.3%/+1.1pct。分区域看，2021经营普遍承压，2022西南、华南、东南等优势区表现亮眼，毛利率分别提升0.69、3.07、1.59pcts，与社区团购发展繁荣区域重叠度较高，竞争缓和对毛利率提振较大。
　　费用情况，管理扁平化、数字化采购不断压缩推动费用结构改善在2021年下半年开始逐渐体现，此外，公司2021费率整体承压于同店销售压力及会计准则，2022Q1开始收获成效。
　　利润：2021利润表现受经营承压及多种非经常性因素影响，还原非经营性因素冲击利润16.17亿元后实际亏损约23.27亿元；2022Q1利润5.02亿元，扣非净利润6.28亿元/+263%。
　　投资建议：我们认为，22Q1或将是公司的经营拐点，社区团购等生鲜零售模式投入拐点概率较大，永辉进一步提效在大卖场业态中脱颖而出，且以数字化推动线上化、自有品牌、人效提升及供应链效率提升，长期逻辑明确且有望加速扩张；景气上，我们预计全年增长有持续性。上调2022-2023年净利润预测至10.1、15.3亿元，预计2024年净利润20.7亿元，上调评级至买入。
　　风险提示：数字化推进不及预期，疫情的反复，消费下行，CPI承压等