兴业证券-信义玻璃-00868.HK-房产市场维稳，玻璃价格回归理性-220301

1. 投资要点公司披露2021年度业绩，销售额同比上涨63.6%至304.6亿港元；营业利润为124.7亿港元，同比增长96.1%；归母净利润为116.2亿港元，同比+81.0%。

2. 每股基本盈利为287.0港仙，合计派息142.0港仙，派息比率为49.5%。

3. 我们的点评：前三季度行业高景气度+龙头企业优秀成本管控的能力，浮法玻璃全年量价齐升，毛利率大幅攀升至历史峰值。

4. 2021年，公司浮法玻璃业务营收达到219亿港元，同比增85.7%；毛利为117.8亿港元，毛利率达53.8%，同比增加了14.5个百分点。

5. 第四季度地产链承压，玻璃价格回落；能耗双控高压下，主要原材料纯碱价格持续高涨，采暖季亦使得燃料成本上调，需求与成本双边压力下，玻璃企业盈利承压。

6. 自有的广西硅砂矿场供应+严格的成本管控利于保证公司相对稳定的盈利水平，公司21H2毛利率依旧维持52.5%的高位水平。

7. 公司积极寻找产能扩张的机会，预计2022年有效产能同比增8.5%。

8. 汽车玻璃和建筑玻璃稳定增长。

9. 汽车玻璃营收54.6亿港元，同比增18.4%；毛利润25.7亿港元，毛利率47.1%，同比降0.1个百分点；建筑玻璃营收30.9亿港元，同比+39.9%，毛利润14.3亿港元，毛利率为46.2%，同比明显增2.3个百分点。

10. 费用绝对金额有明显增加，费用率有所节省。

11. 三费金额合计41.6亿港元，同比增41.6%。

12. 销售费用增长主要因国内外运输成本压力及美国施加的额外入口关税增长；管理费用金额增长主要因新厂房带来更多的雇员开支、福利增加及研发开支。

13. 联营公司信义光能与信义能源所贡献的溢利增长5.5%至11.9亿港元。

14. 我们的观点：需求端，地产资金紧张情况边际有所好转，预计2022年竣工端需求依然可以保持在较高水平。

15. 供给端，部分浮法玻璃产线窑龄偏高，预计2022年运行产能稳中有降。

16. 我们预计2022年玻璃价格将回归理性。

17. 成本端面临能源和纯碱的压力，单位浮法玻璃的盈利水平回落。

18. 信义玻璃的成本管控能力业内领先，积极扩张的产能利于其继续扩大市场份额。

19. 公司积极探索多领域横向协同发展，与信义光能合作新成立信义晶硅，信义系正积极打造成为光伏太阳能组件的综合供应商。

20. 我们下调信义玻璃2022-2023年盈利预测分别至104.2、119.8亿港元，引入2024年盈利预测124.1亿港元，未来三年同比增速分别为-10.4%、15.0%和3.6%，目标价下调至25.9港元，维持“审慎增持”评级。

21. 当前股价对应2022EPE为8.0倍。

22. 风险提示：需求下滑、海外扩张不及预期、反倾销风险、汇率风险。