国泰君安-特步国际-01368.HK-主品牌Q4流水亮眼，期待22年延续高增势头-220116

1. 本报告导读：21Q4特步主品牌流水增长20%-25%，折扣率与库存维持健康；22年订货会表现良好大展渠道信心，预计22年主品牌有望延续高增势头，新品牌有望加速成长。

2. 摘要：投资建议：21年公司产品、渠道及品牌升级成效显著，看好22年延续增长态势。

3. 维持21-23年EPS预测为0.33/0.43/0.55元人民币，考虑到公司成长性较强，给予公司2022年行业平均的31倍PE，维持目标价13.2元人民币（对应16.3港元），维持“增持”评级。

4. 主品牌21Q4流水高质量增长，22年有望延续增长势头。

5. 公司披露2021Q4经营情况，主品牌2021年全年流水增长30%，其中Q4流水增长20%-25%，线下、电商及童装流水均录得双位数增长，折扣水平维持7.5-8折，售罄率近60%，存货周转水平约4个月。

6. 在Q4国内消费整体疲软的背景下，公司整体经营情况表现亮眼，22年1月至今流水表现延续21Q4的增长势头，折扣率与渠道库存仍非常健康，预计春节前售罄率有望呈现优于21Q4的表现。

7. 产品升级+渠道升级，21年净利润大幅增长，主品牌实现五五规划首年目标。

8. 主品牌21年收入增速超23%，达成五五规划目标，同时公司21年整体净利润增长超70%，主要受益于：1）渠道升级推动连带率提升：21年主品牌进行渠道升级，推出九代店，除店铺面积增加外，更注重零售体验，叠加丰富的故事包，共同推动连带率及坪效提升，九代店连带率可达2.5-3（此前不足2）；2）产品升级带动毛利率提升：公司在产品创新方面持续努力，不断升级产品组合，推出160X、260系列等中高端产品，此外公司于2021年5月推出新厂牌XDNA，定位高端+潮流路线，中高端产品的推出带动ASP增长，叠加2020H1疫情初期的库存回购带来低基数，21年毛利率显著改善。

9. 主品牌维持高增势头，新品牌有望加速成长。

10. 1）主品牌：22Q1/Q2/Q3订货会均表现良好，我们预计22H1主品牌收入增速有望超30%，全年收入增速有望超25%，有望延续2021年高增势头。

11. 2）新品牌：22年盖世威和帕拉丁将在中国内地发力，其中盖世威将于Q1在东北开设第一批线下门店，我们预计22年时尚运动品牌收入增速有望超30%；JV事业部22年将做新产品尝试，在产品组合和开店等方面尝试不同营运方式，我们预计22年JV事业部收入增长有望超50%。

12. 风险提示：新冠疫情反复影响销售，新品牌扩张不及预期。