浙商证券-西部超导-688122-深度报告：高温合金后起之秀，三大业务高增长-220111

1. 投资要点主营超导材料/钛合金/高温合金，过去三年收入/净利润复合增速39%/66%主营：四代军机制造用钛合金棒材/丝材/锻坯、超导产品及航空发动机用高温合金；产业链：上游为海绵钛/铌/锡等金属材料，通过公司制备成钛材/超导线材/高温合金，下游广泛应用于军机（钛合金）、医疗核聚变等（超导）及航空发动机（高温合金）；财务：过去三年收入/净利润复合增速39%/66%，2021年钛合金/超导产品/高温合金收入占比82%/8%/4%，三者近三年收入复合增速40%/33%/1068%。

2. 市场格局：军用钛合金宝钛股份/西部材料及公司为主要供应商；公司是目前国内唯一的低温超导线材生产企业，是目前全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业；高温合金与钢研高纳/抚顺特钢等形成差异化竞争。

3. 定增扩产：2021年12月公司定增募资20.13亿元（增发价88.39元/股），用于航空航天金属材料产业化/超导线材产业化/超导创新研究院等，扩产完成后钛合金/高温合金/超导线材产能分别为10000/6000/2000吨，充足产能有效保证业绩持续兑现。

4. 钛合金:四代军机+导弹/舰船/民航齐助推，2021-2023年收入复合增速33%军用飞机列装+新代际飞机钛合金占比提升+军机发动机新增/维修消耗+商用飞机放量，我国航空航天用高端钛合金市场前景广阔；定增扩产+在手订单饱满，预计2021-2023年累计收入101亿，复合增速33%。

5. 高温合金：受益军用航空发动机蓝海空间，2021-2023年收入复合增速108%军用航空发动机新增列装+定期维修更换，民用国产大飞机发动机及通用航空飞行器发动机放量显著，核电、舰船等燃气轮机大量潜在需求，预计未来高温合金年均235亿市场需求；公司突破了多款高温合金重点牌号批产技术并取得供货资格，预计2025年前扩产至6000吨/年产能，未来收入将随产能扩张上涨；预计2021-2023年收入复合增速108%。

6. 超导线材：预计2021-2023年累计收入10亿，复合增速25%医疗核磁共振高需求+半导体设备市场加速发展+核聚变领域持续研发投入，公司稀缺+垄断属性独占鳌头，预计2021-2023年累计收入10亿，复合增速25%。

7. 盈利预测及估值预计2021-2023年净利润6.5/8.3/11.1亿，增速为76%/26%/34%，PE为53/42/31倍。

8. 当前股价低于近期增发价（88.39元/股）。

9. 首次覆盖，买入评级。

10. 风险提示原材料价格波动风险、下游列装速度不及预期等风险。