招商证券(香港)-策略报告：境外上市监管进一步完善，网络安全审查范畴有待明确-220107

1. ■证监会近期发布草案征求意见，旨在填补红筹民企境外上市监管真空■《网络安全审查办法》落地，但赴港上市网络安全审查有待进一步明确■待政策明确后，中概股回归有望迎来重启证监会进一步完善境外上市监管。

2. 2021年12月24日，中国证监会公布了《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定（草案征求意见稿）》，以及配套规则《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法（征求意见稿）》，并向社会公开征求意见。

3. 征求意见稿将境内企业直接或间接境外上市的活动，即H股和红筹两种模式均纳入同一监管框架之下，填补了此前中国证监会对采取红筹架构的民营企业在境外上市的事前审批职能缺失，有助于完善境内企业境外上市的监管制度，提高政策的可预期性，防止滴滴事件重演。

4. 对VIE架构的监管则采取了继续搁置的态度。

5. 我们认为这两份文件的正式落地，将有效改善目前企业对赴港上市的观望态度。

6. 赴港上市是否涉及网络安全审查仍然有待进一步明确。

7. 国家网信办在公布《网络安全审查办法》征求意见稿大约半年后，也于2022年1月4日公布修订稿，并将于2022年2月15日正式实施，明确了掌握超过100万用户个人信息的网络平台运营者赴国外上市，必须申报网络安全审查。

8. 然而，此前国家网信办于2021年11月14日发布了《网络数据安全管理条例（征求意见稿）》，较《网络安全审查办法》进一步拓宽了网络安全审查的范畴，列明“赴国外上市”和“赴香港上市”均需申报网络安全审查。

9. 市场对于“赴国外上市”的定义是否包括在香港上市存在一定的争议。

10. 由于《网络数据安全管理条例》尚未落地，针对赴港上市网络安全审查的监管仍存在不确定性，有待政策层进一步明确。

11. 网信办是否会将监管范围与《网络安全审查办法》统一并不再对赴港上市另做网络安全审查的要求，还是仍然保留征求意见稿中的措辞并要求数据处理者赴港上市需申报网络安全审查，将成为市场关注的焦点，并将深刻影响企业赴港上市（包括中概股赴港二次上市或双重主要上市）的进度和意愿。

12. 我们的观点：我们认为政策层对新经济的监管政策的边界逐步清晰，能见度不断改善，政策进入执行阶段后对市场和投资者信心的冲击有望边际减弱。

13. 但中概股面临在美国退市和如何顺畅衔接到其他股票市场的不确定性，可能导致MSCI中国指数的估值修复滞后。

14. 我们认为新经济企业在香港上市集资活动若要迎来大规模重启，还需等待监管层对申报网络安全审查的范畴提供更多指引。

15. 恒生、MSCI中国和纳斯达克中国金龙指数（追踪中概股）目前估值分别为10.9倍、12.1倍和22.8倍前瞻市盈率，低于过去三年历史中值水平。

16. 我们认为港股有望在2022年走出谷底迎来上涨行情，预计恒指在23,000-29,000（对应11.5-14.5倍前瞻市盈率）区间运行（详情请参考2021年12月20日发表的报告《2022年港股策略展望：否极生泰》）。

17. 风险因素：1）美联储的加息步伐加快可能导致美股回调，港股市场难以独善其身。

18. 2）经济恢复乏力，但政策宽松力度不及预期。

19. 3）中美关系持续紧张甚至出现恶化。