中信证券-保利发展-600048-跟踪点评：稳定盈利的低估值龙头-211224

1. 尽管整个地产板块企业都估值很低，但只有少数公司盈利具备很强的确定性。

2. 公司的信用融资能力和开发能力仍然是市场少见的。

3. 公司的低估值是业绩真正可持续的低估值。

4. ▍销售保持增长，均好性立足市场。

5. 由于消费者不担心交付问题，且产品质素良好，公司销售好于同业。

6. 2021年11月，公司实现签约面积226.6万平米，同比减少13.8%；实现签约金额380.2亿元，同比减少5.7%。

7. 2021年1-11月，公司实现签约面积3088.3万平米，同比减少0.99%；实现签约金额4982.2亿元，同比增加7.60%。

8. 公司年初至今的销售增速在同业中位于位居前列。

9. 长期而言，我们认为公司的市占率仍有提升空间，公司的远期销售天花板在7000亿以上。

10. ▍杠杆率保持优秀水准，资金成本无上行压力。

11. 三季度末，公司扣除预收账款的资产负债率为65.6%，货币资金对短期有息负债的覆盖为2.32倍，净负债率为67.6%。

12. 作为头部央企，公司融资成本维持在极低的水平，借新还旧不存在压力，且有一定的加杠杆空间。

13. ▍低毛利部分已经进入结算，未来盈利能力下降空间不大。

14. 2021年前三季度，公司实现营收1,383.9亿元，归母净利135.8亿元，同比分别增长17.9%及2.9%；公司毛利率为29.8%，较去年同期下降4.2个百分点。

15. 2021年Q1、Q2、Q3毛利率分别为35.4%、31.3%和24.8%。

16. 随着低毛利部分进入结算，预计公司结算规模反而会相应增大。

17. 公司分区地域较广，腾挪空间较大，新增土地储备过程议价能力较强，预计未来盈利能力下降空间不大。

18. ▍两翼业务值得期待。

19. 保利物业已经独立上市，是上市物管公司中报表最为扎实，关联交付可信度最高，独立第三方拓盘能力较强的企业，也是少数相信各项指标增速能达到行业75分位，并完成股权激励的公司。

20. 保利商业已经开始拓展第三方项目，发展紧随行业第一梯队。

21. 销售代理、不动产金融等业务也有亮点。

22. ▍风险提示：公司盈利能力超预期下降的风险。

23. ▍盈利预测高确定性之下的低估值优选。

24. 尽管整个地产板块企业都估值很低，但只有少数公司盈利具备很强的确定性。

25. 公司的信用融资能力和开发能力仍然是市场少见的。

26. 公司的低估值是业绩真正可持续的低估值。

27. 我们维持公司2021/22/23年2.54/2.66/2.75元的EPS预测，考虑到公司发展前景及可比公司平均估值水平，给予公司2021年8倍PE估值，即20.30元的目标价，当前股价15.60元，维持公司“买入”的投资评级。