长江证券-重庆啤酒-600132-高端化加速，盈利改善亮眼-211029

1. 事件描述重庆啤酒披露2021年三季报，前三季度营业总收入111.87亿元（+23.89%）；归母净利润10.44亿元（+23.2%），扣非净利润10.26亿元（+53.63%）。

2. 单Q3营业总收入40.48亿元（+17.97%）；归母净利润4.22亿元（+33.35%），扣非净利润4.15亿元（+84.89%）。

3. 上述业绩数据的同比增速均以去年同期备考口径计算。

4. 事件评论结构优化延续，高档持续高增，主流档增长环比改善。

5. 公司前三季度实现销量增长18,29%（单Q3量增11.31%），前三季度均价提升4.73%（单Q3价增5.99%）。

6. 分档次看1~9月营收：高档39.64亿元，增长53.9%，Q3增长40.89%；主流55.39亿元，增长13.06%，Q3增长5.73%；经济14.7亿元，增长10.59%，Q3增长20.62%；高端产品伴随公司大城市计划的扩张加速铺市，驱动了高端整体延续较快增长。

7. 分区域看1~9月营收：西北区37.81亿元，增长31.39%，Q3增长35.6%；中区46.08亿元，增长17.62%，Q3增长4.19%；南区25.84亿元，增长28.65%，Q3增长26.98%；西北区域环比显著加速，预计主要系去年基数效应以及天气因素所致。

8. Q3盈利能力显著提升——高端化加速、供应链效率提升。

9. 前三季度归母净利率下滑0.05pct至9.33%，其中毛利率+2.33pct至53.19%，其中期间费用率-1.25pct至23.23%，包括：销售费用率（+0.08pct）、管理费用率（-1.37pct，主要减少在中介服务费）。

10. 单Q3归母净利率提升1.2pct至10.41%，其中毛利率+3.32pct至55.07%，整体费用率-2.55pct至24.6%，包括销售费用率（-1.95pct）、管理费用率（-0.89pct）等，Q3的毛利率提升一方面系产品结构持续优化，也系供应链效率提升所带动，单Q3营业利润率的同比提升达6.23pct（若剔除投资收益影响，营业利润率提升达9.92pct），拖累归母净利率的主要系营业外收入的同比减少，因此公司单Q3的扣非利润增长显著快于归母，实际盈利能力提升更为显著。

11. 结构优化、供应链效率提升，盈利能力有望持续突破。

12. 今年是嘉士伯资产注入元年，公司的产品结构提升及其伴随的盈利提升均较为显著，预计随着中高端大单品的全国化布局，公司的整体均价仍有进一步提升空间。

13. 重啤的供应链效率亦处于行业领先水平，在行业产品普遍升级的背景下的高盈利成长性有望延续，预计公司2021年/2022年EPS分别为2.26/3.12元，对应PE估值分别为67/48倍，维持“买入”评级。

14. 风险提示1.产品升级不达预期；成本大幅波动；2.行业竞争加剧等。