国盛证券-中国中铁-601390-股权激励增动力，考核目标显信心-211122

　　中国中铁(601390)
　　事件：公司公告《限制性股票激励计划》草案，拟授予不超过2亿股限制性股票，占当前公司A股总股本的0.98%，其中首次1.8亿股，预留0.2亿股；标的股票来源为公司向激励对象定向发行；授予价格为3.55元/股（为最新收盘价的68%）；授予对象不超过732人（包含总工程师、总经济师、副总裁、董秘4位高级管理人员，其余为中层管理及核心骨干人员）；计划分三期解锁，考核期覆盖2022-2024年。
　　考核目标彰显信心，激励计划有望增强公司动力。此次激励计划业绩考核目标为：1）以2020年为基数，2022-2024年扣非业绩复合增速不低于12%；2）2022-2024年扣非加权平均ROE分别不低于10.5%/11%/11.5%；3）完成国资委EVA考核目标，且业绩增速与ROE不低于同行业平均水平或对标企业75分位值水平。此次股权激励方案划定了2020-2024年复合增速不低于12%的清晰目标，且ROE考核逐年向上，略超我们预期，彰显了公司对未来3年持续稳健增长且ROE不断提升的信心。同时股权激励计划也有望绑定高管、骨干与股东的利益，进一步激发公司业绩与市值动力。
　　Q3业绩显著加速，在手订单充裕。今年前三季度公司实现营业收入7679亿元，同比增长11.86%（较19年同期复合增速16.1%）；实现归母净利润206亿元，同比增长13.07%（较19年同期复合增速15.5%），两年复合增速保持15%以上较快增长。分季度看Q1-Q3单季业绩分别变化+81%/-19%/+15%（较19年复合增速分别为30%/0%/23%），Q3业绩实现明显加速，主要因Q3毛利率同比改善明显且减值计提减少。公司公告前三季度新签订单14664亿元，同比增长8.3%，截止至三季度末，公司未完合同额为42756亿元，较2020年末增加14.8%，是2020年收入的4.4倍，在手订单储备较为充足。
　　龙头市占率持续提升，估值处于历史最低区间。在近两年疫情反复，地产调控趋严，原材料价格上涨等因素影响下，龙头市占率已经在持续提升。展望未来项目大型化、综合化、EPC等趋势明显，工业化、绿色化要求提升，公司作为央企龙头在技术、资金、客户等方面优势明显，未来市占率有望加速提升。此外公司旗下矿产资源铜、钴、钼等资源储量丰富，盈利情况良好，今年上半年中铁资源实现净利润14.73亿元，同比大幅增长110%。如果按照中铁资源上半年盈利情况估算，2021年全年公司资源板块净利润有望达到约30亿元，同比增长32%，参考其他矿业公司估值，公司资源板块明显低估。公司最新收盘价对应PE（ttm）4.6倍，PB（Lf）0.58倍，均处于历史最低区间。当前经济下行压力加大，稳增长政策预期发力，叠加股权激励催化，公司估值有望迎来修复。
　　投资建议：我们预计21-23年公司归母净利润分别为285/319/357亿元，分别增长13%/12%/12%，EPS分别为1.16/1.30/1.45元，当前股价对应PE分别为4.5/4.0/3.6倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：激励草案实施不达预期、稳增长力度不达预期、矿产资源业务利润不达预期、疫情反复风险、地产减值计提增加。