华西证券-九洲药业-603456-战略转型中的准一线CDMO企业，加速打造瑞博CDMO品牌、筑巢引凤中-211122

　　九洲药业(603456)
　　战略转型中的准一线 CDMO 企业， 加速打造瑞博 CDMO品牌、 筑巢引凤中
　　公司 2008 年成立浙江瑞博，正式开始向药企提供 CDMO 业务，2019 年并购苏州诺华加速战略转型 CDMO 业务，成为国内准一线的 CDMO 业务。近年来公司持续通过并购美国研发中心、以及建设杭州、台州等强化研发能力布局，以及成立 CDMO 业务服务平台（瑞博生命科学）， 加速打造瑞博 CDMO 品牌、筑巢引凤中。公司 CDMO 业务在 2020 年实现营业收入 12.9 亿元，同比增长70.8%，占整体收入比重达到 48.9%，且 2021 年上半年实现收入10.2 亿元，同比增长 134.8%，占整体收入比重达到 54.8%， CDMO业务占收入比重首次超过 50%，也表明公司战略转型的成功。 考虑到未来 2~3 年诺华大客户将继续为公司贡献核心业绩增量和其他客户的核心管线的持续增长带来业绩增量，我们判断未来公司CDMO 业务继续呈现高速增长的趋势。
　　特色原料药业务具有国际竞争力，展望未来将呈现稳健增长
　　公司特色原料药业务（包括中间体）拥有 30 多年发展历史，主要聚焦抗感染类、中枢神经类、非甾体类、降血糖类等，即核心产品卡马西平、奥卡西平、酮洛芬类、格列齐特、培南类等特色原料药直接参与全球竞争、并在全球单品种特色原料药及中间体细分市场份额中稳居前列，与 Sandoz、 Mylan、 Teva、 Meiji、Sun 等建立了紧密的合作关系，为全球客户持续提供专业化服务。 在国内日益紧迫的环保政策下，且考虑到增长的环保支出将导致中小企业出清，利好公司等头部特色原料药企业，展望未来，随着江苏瑞科复产以及后续潜在仿制药品种持续增长，特色原料药业务将保持稳健增长。
　　连续 2 年对核心员工实施股权激励，健全长效激励机制
　　公司在 2020 年和 2021 年连续 2 年实施规划激励计划，健全长效激励机制、吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心骨干的积极性，实现股东利益、公司利益、与核心骨干团队的利益结合起来，共同促进公司业绩稳健快速增长
　　业绩预测及投资建议
　　公司作为战略转型中的准一线 CDMO 企业，加速打造瑞博 CDMO 品牌、筑巢引凤中，另外特色原料药业务在国内环保政策趋严的大背景下保持稳健增长。调整前期盈利预测，即 21-23 年营收从39.73/51.12/65.63 亿元上调为 40.22/52.89/68.09 亿元， EPS从 0.78/1.06/1.38 元调整为 0.80/1.05/1.41 元，对应 2021 年11 月 19 日 54.10 元/股收盘价， PE 分别为 67.62/51.18/38.05。
　　公司作为准一线的 CDMO 企业，且可比公司 2022 年平均 PE 为 62倍，给予公司 2022 年 PE 60 倍，对应目标价为 63.00 元/股，相对 2021 年 11 月 19 日收盘价 54.10 元/股有 16.5%的上涨空间，上调投资评级、即由“增持”评级上调为“买入”评级。
　　风险提示
　　核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、核心技术人员流失风险、汇率波动风险、新型冠状病毒疫情影响国内外业务的拓展。