国泰君安-哔哩哔哩-SW-09626.HK-MAU向4亿迈进，成功的变现策略渐显成效，首予“买入”评级-211027

1. 网络视频和直播行业迎来强监管，行业生态进入重塑期。

2. 2020年以来，主管部门针对影视、直播、短视频、广告等泛传媒领域提出了更为具体、明确和严格的要求，相关政策文件频频出台。

3. 在未来，直播行业对未成年人的限制或趋向更加严格。

4. 严格的监管在短期内会对新兴产业产生影响，但长远来看有利于行业健康发展。

5. 由于新政策主要针对未成年人，而目前哔哩哔哩的未成年用户只占很小比例，因此对公司的收入增长并没有太大的影响。

6. 根据公司2023年MAU达4亿的目标，2020-2023年MAU的复合年增长率预计约为29%。

7. 公司的MAU和每个MAU的月平均收入的显著增长推动公司收入的增长。

8. 我们预计公司总营收在2021-2023年将分别同比增长59.1%、47.9%和34.5%，2020-2023年的复合年增长率为46.8%。

9. 我们预测2021-2023年每股收益分别为人民币-13.983元/-12.671元/-9.843元。

10. 未来持续亏损的主要原因是公司着重于扩大潜在市场而非变现。

11. 我们首次覆盖哔哩哔哩并给予811.20港元的目标价以及“买入”的投资评级。

12. 目标价对应13.6倍、9.2倍和6.9倍2021-2023年市销率。

13. 估值也代表了2021年哔哩哔哩的单个月活跃用户价值为1,199港元，我们认为与同业对比估值合理。