国金证券-万华化学-600309-旺季销售量价齐增，弥补上游带动的成本压力-211020

　　万华化学(600309)
　　业绩
　　10月19日，公司发布公告，三季度公司实现营业收入396.61亿元，同比增长116%，归母净利润60.11亿元，同比增长139%。
　　分析
　　“量价”齐增，弥补原材料及成本提升的成本压力。三季度进入传统需求旺季，一方面受到下游需求支撑影响，一方面受到原材料价格大幅上涨影响，公司的主流产品价格皆有明显上行，8月公司上调MDI挂牌价，三季度纯MDI、聚合MDI华东价格环比增长11%、10%，石化类产品单价环比提升约20%，部分传导了原材料及能源价格大幅上行的影响；三季度，公司进入检修期，烟台MDI装置、BC地区MDI、烟台TDI、PO、PDH装置先后进入检修阶段，产量出现一定的环比下行，但聚氨酯及精细化工产品销量环比上行，通过以量补价，部分弥补了成本上行压力，但上游价格提升仍然使得公司的整体毛利率出现一定的下行至26.9%，受益于公司在规模及产业链成本管控优势，仍能保证产品维持相对良好的盈利空间。
　　聚氨酯仍是公司主要的业绩贡献来源，石化项目短期受到原料价格影响较大。三季度受到公司烟台75万吨PDH装置检修影响，石化产品产量略有下行，但伴随乙烯项目的运行逐步稳定，产品盈利能力较石化项目的盈利能力有所提升，有望逐步强化公司的石化业务，但短期疫情以及海外运输紧张仍然一定程度上影响产品下游需求，原材料的成本提升尚未完全向下游传导，公司的石化产品价差受到一定程度的压缩，因而聚氨酯短期仍是公司业绩主要的贡献来源，且伴随BC装置检修完成，产能有望小幅提升至35万吨/年。目前公司的现有的精细化工产品运行相对平稳，我们预期未来随着公司内部在建、在研项目的逐步投产，公司有望快速进行新赛道的产品切入，逐步带动现有的精细化工项目进入上行拐点。
　　投资建议
　　烟台基地完成MDI技改扩建，BC新增产能，福建项目仍在持续推进，聚氨酯业务仍有持续增量；石化领域也将推进福建基地的布局，同时预计精细化工项目将有望在未来1-2年内逐步进入发展快车道，上调公司盈利预测7.5%、5.9%、9.0%，预测公司2021-2023年246.12、269.14、298.29亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　产品价格下行风险，原材料价格大幅波动风险；新项目进度不达预期；新材料研发不及预期风险。