国信证券-太平鸟-603877-2021年三季报点评：短期业绩承压，看好组织激励和冬季反弹-211020

　　太平鸟(603877)
　　Q3 零售下滑致业绩承压，存货小幅上升
　　2021 年 Q3，公司实现营业收入 23.9 亿元，同增 3.9%。归母净利润在收入疲软和捐款影响下，同减 24.7%至 1.4 亿元，扣非净利润 1.19亿元，同减 24.8%。分品牌看，女装/男装/乐町/童装分别实现收入11.0/6.4/3.3/2.5 亿元，分别同增 4.1%/8.8%/-3.6%/11.8%。 分渠道看，直 营 / 加 盟 / 线 上 分 别 实 现 收 入 8.3/9.7/5.8 亿 元 ， 分 别 增 长-6.8%/16.0%/6.5%。 Q3 公司实现毛利率 50.0%，同减 0.9p.p.， 其中乐町毛利率下滑 6.7p.p.导致整体毛利率下滑。 销售费用率/管理费用率分别为 32.8%/6.8%，同增 0.7p.p./0.7p.p.。经营利润率/归母净利率为9.6%/6.0%，同减 1.6/2.2 p.p.。
　　展望：股权激励盘活组织，签约顶流代言人，看好 Q4 冬装发力
　　10 月 19 日公司发布股权激励方案，涉及董事、高管和核心骨干 50 人，股份数占比 1.16%，以 12.66 元/股为授予价格，限售解除的考核目标分别为未来 3 年收入或净利润增速不低于 15%，股权激励主要是希望推行合伙人机制，充分调动员工积极性，盘活组织。同时，公司在 10月陆续官宣顶流明星白敬亭和王一博为代言人，加上国庆以来全国大降温， 有望对公司 Q4 冬装销售带来积极影响，推动全年业绩高增长。
　　风险提示
　　1.疫情反复； 2.渠道下沉不及预期； 3.库存高企风险； 4.系统性风险。
　　 投资建议： 看好 Q4 业绩反弹和中长期成长，维持“买入”评级
　　从短期看， Q3 业绩在零售环境影响下承压，但公司已为 Q4 销售做好充分准备，包括营销代言人官宣，核心品类梳理，商品时尚感和专业度提升，有望在 Q4 恢复高增长。从中长期看，公司品牌、产品、渠道年轻，新零售发展势头良好，库存优化。具备多重竞争力公司有望稳步打开中长期成长天花板， 渠道结构改善、门店提效有望带来净利率提升。 我们维持盈利预测， 预计公司 21-23 年净利润分别同增48%/24.1%/21.5%至 10.5/13.1/15.9 亿元，EPS 为 2.21/2.75/3.34 元，考虑整体消费环境景气度回落，板块整体可比估值下降，预计公司合理估值 60.4~63.2 元（22 年 PE 22x -23x）， 维持“买入”评级。