中航证券-海大集团-002311-2021年三季报点评：养殖影响利润，饲料业绩高增-211020

　　海大集团(002311)
　　事件：公司发布2021年三季报，2021年前三季度公司实现营业收入（643.14亿元，+46.82%），归属母公司净利润（17.46亿元，-15.77%），扣非净利润（17.04亿元，-16.21%），经营性现金流净额（22.52亿元，+650.12%）。
　　投资要点：
　　一体两翼推进，饲料业绩高增。在饲料产品力优势叠加优质种苗和动保服务的一体两翼驱动下，前三季度公司饲料、种苗、动保等业务均保持量、利齐升的发展态势。1-9月公司实现饲料对外销量1400万吨，同比增长30%；实现饲料销售收入515.69亿元，同比增长45%。我们认为公司以养殖客户为中心的全套“产品+服务”是一体两翼战略不断推进的根本支撑。产品上，公司在动物营养和原料利用、产品的配方技术、原材料价值采购、内部运营等方面的能力共同支撑产品在养殖效果和效率上的良好表现。服务上，公司整合饲料、种苗、动保，金融的服务能力，为养殖客户提供全方位解决方案。
　　产业链条延伸，养殖利润承压。今年公司养殖规模扩大。公司上半年生猪养殖业务实现收入23.72亿元，同比增长77%。我们认为，公司拥有覆盖养殖过程的全套产品和解决方案，以及综合的养殖技术服务体系和能力，在养殖和加工业务上延伸是合理的，也具备天然优势。但今年生猪周期影响，价格大幅波动，也显着影响了利润，三季度归属上市公司净利润约亏损7亿元，其中生猪养殖业务年初高价外购仔猪大幅抬高出栏成本是公司总体盈利造成冲击的重要原因。
　　整体收入保持高增，盈利短期承压，长期目标可期。收入上，公司前三季度实现营业收入643.14亿元，同比增长46.82%，保持高增。盈利上，公司前三季度受到生猪价格下行和原材料价格上涨的影响，盈利能力下降。第三季度毛利6.9%，环比下降3pcts，同比下降6pcts。长期看，公司制定激励计划，五年销量复合增长率为21%，饲料主业望保持高增。同时随着生猪周期和饲料原材料价格压力的缓和，公司盈利能力也将不断改善。
　　投资建议
　　公司围绕养殖户打造整体解决方案，一体两翼战略不断推进。公司是饲料行业整合升级背景下的优质标的，产业链适度延伸也将打开新的增长空间。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为21.05亿元，37.13亿元和58.55亿元，EPS分别为1.27元，2.24元和3.52元，对应PE分别为53、30、19倍，给予“买入”评级。
　　风险提示：饲料原材料价格波动、养殖周期波动等风险。