中信证券-桃李面包-603866-2021年三季报点评：疫情&限电拖累业绩，关注左侧布局机会-211019

1. 2021Q3短期疫情反复叠加限电影响导致业绩承压。

2. 若疫情相对控制&限产逐步恢复，我们预期2021Q4至2022年公司有望逐步恢复常态增长。

3. 公司中长期成长逻辑不变，目前公司估值已经回调至历史中枢以下水平，关注公司左侧布局机会。

4. 维持“买入”评级。

5. ▍2021Q1-3收入/净利润同比+6.7%/-17.2%。

6. 2021Q1-3公司实现收入46.6亿元、同增6.7%，净利润5.7亿元、同降17.2%；其中2021Q3实现收入17.2亿元、同增5.6%，净利润2.0亿元、同降25.8%。

7. ▍多因素致短期收入增长承压。

8. 2021Q2公司收入增长逐步恢复，我们估计4-5月收入同增15%左右，6月受疫情影响环比降速，Q2整体收入增长14%。

9. 2021Q3受多因素影响公司收入表现承压，同比增长5.6%，主要系：①三季度疫情反复导致出行等需求受损；②双控政策下，东莞/江苏等工厂出现限产，短期供应受损；③双减政策下部分学生消费需求受损。

10. 分区域看，2021Q3公司华东/华南市场收入同比增长19.2%/14.6%，增速相对较快；此外东北/华中/西南市场同比+4.5%/+9.4%/-4.8%，受疫情/限产等因素影响相对明显。

11. ▍多因素致毛利承压，盈利能力同比下降。

12. 2021Q1-3公司毛利率同比下降4.5PCTs，其中Q3同比下降5.7PCTs，主要系：①去年同期享受社保减免政策，导致人力成本基数较低；②部分原材料价格上涨导致原材料成本增加；③短期疫情反复等因素导致返货率、折扣率等提升。

13. 2021Q1-3公司管理费用率、销售费用率分别同比+0.2/+0.2PCT，其中Q3分别同比+0.3/-0.1PCT；2021Q1-3财务费用率同比下降0.6PCT，主要系去年同期有可转债利息费用导致高基数。

14. 综合导致，2021Q1-3公司净利率同降3.5PCTs，Q3净利润同降4.9PCTs。

15. ▍关注疫情等扰动因素，期待恢复常态化增长。

16. 短期，疫情、限产等因素导致公司销售波动。

17. 若疫情相对控制&限产逐步恢复，我们预期2021Q4至2022年公司有望逐步恢复常态增长，公司中长期成长逻辑不变。

18. 产品方面，公司持续丰富产品组合，一方面增加个性化产品研发，满足持续升级需求；另一方面，扩张中保产品布局，满足低消费人群以及新渠道需求。

19. 产能方面，未来2-3年四川/浙江/青岛/沈阳/长春/福建/广西等工厂有望陆续投产，产能年复合增速望超15%。

20. 目前公司估值已经回调至历史中枢以下水平，关注公司左侧布局机会。

21. ▍风险因素：短期疫情及限电影响超预期；原材料成本上涨；竞争格局恶化。

22. ▍投资建议：考虑到疫情及限电影响，调整2021-2023年EPS预测至0.83/0.99/1.14元（原为0.93/1.09/1.26元）。

23. 考虑到公司历史估值中枢，给予公司2022年34倍PE，对应目标价34元，维持“买入”评级。