华泰证券-固定收益月报：供求紊乱中的资产配置-211007

1. 报告核心观点十一假期商品上涨、外围股市小跌、美元及美债利率上行，中美关系有改善。

2. 疫情及政策导向变化导致多种供求紊乱现象，其中拉闸限电可能强化“类滞胀”组合并向“微通缩”演绎。

3. 在供给冲击下，如何“保供”是关键，少数人才能赚到信息不对称的钱，货币政策左右为难，中下游企业面临成本压力。

4. 债市基本面顺风但遇利好不涨，面临资金面、地方债供给、宽信用和美联储QE退出等扰动，调整仍是机会。

5. 股市系统性风险不大，结构性行情为主，热点切换明显，港股可能好于A股。

6. 商品供面临疫情、地缘、限产政策等非连续性扰动，在供求失衡中找机会。

7. 黄金仍面临实际利率和美元上行压力。

8. 市场主题：拉闸限电的背后是供求紊乱和重塑近期全球都出现了能源紧张状况，使得供给侧再度成为主导市场波动的快变量。

9. 总体看，煤、电供不应求是客观事实，“煤电顶牛”等痛点亟待解决，短期“保供”、中期对清洁能源发电及电网建设的需求有所提升。

10. 经济由“类滞胀”向“微通缩”演变的风险，货币政策放松面临通胀和美联储收紧等制约，但稳增长压力加大，不易转紧。

11. 投资方向上债券>商品>股票，其中债券基本面偏有利，调整仍是机会，商品做多供需失衡难以缓和的品种，但供给冲击带来行情不连续，做好仓位管理。

12. A股沿“供能”、“减产涨价”等线索寻找机会，谨防“炒涨价”向“炒业绩”切换。

13. 估值与相对价值：大类回归中性，板块极致分化国内股、债、商品估值都位于较高水平，相对价值角度看股债性价比从此前偏好债市回归中性，股市板块内部剧烈估值分化值得关注。

14. 股市在供给侧扰动和地产风波影响下轮动加快，周期股成短期新热点。

15. 但政策指引下产业周期未改变，以中国版ESG视角理解市场估值重构是长期逻辑。

16. 基本面下行压力导致长端利率易下难上，资金面收敛预期推动短端利率抬升，债券收益率曲线平坦化。

17. 美债在QE退出临近、基建法案预期等影响下有上行趋势，中美利差预计整体收窄。

18. 信用利差分化持续，流动性折价品种（二级资本债、永续债、私募债等）利差受理财整改截止日期临近影响而扩大。

19. 资产配置研判：偏防御姿态迎接波动国内宏观经济“类滞胀”特征明显，同时面临供给端缺电和能耗制约，以及需求端地产链下行压力，各类资产趋势性行情不明显。

20. 股市沿“供能”、“减产涨价”等线索寻找机会，重视清洁能源（核电等）、军工、券商、新基建等板块，埋伏医药，周期品跟紧“炒涨价”行情，防范向“炒业绩”切换，中证500不再明显占优。

21. 债市基本面有利但制约不少，下行空间未打开，调整是机会。

22. 转债继续保持中性或偏低仓位防守，操作灵活小资金有优势。

23. 美联储缩减QE已排上日程，人民币、黄金等承压。

24. 大宗商品适度做多供需缺口较大的能源、有色、煤炭等，关注“保供稳价”影响。

25. 风险提示：国内外通胀加剧；政策超预期收紧；国内疫情再扩散。