浙商证券-嘉诚国际-603535-嘉诚国际点评报告：嘉诚“再造”计划启航-210929

　　嘉诚国际(603535)
　　投资要点
　　天运国际（海南)多功能数智物流中心投资协议签订，海南布局再下一城公司与海南洋浦经济开发区管委会于 9 月 28 日签订了《天运国际(海南)数智加工流通中心项目投资协议》， 拟在海南洋浦经济开发区投资建设天运国际(海南)数智加工流通中心项目。洋浦作为海南自由贸易港区先行先试示范区，将于2023 年封关运作，自由贸易港区的政策将优先在洋浦先行先试。项目投资额预计 16.01 亿元， 选址于洋浦经济开发区保税港区东南角， 总建筑面积约 35 万平方米， 建设内容包括一栋五层环道立体现代化数智加工流通中心和配套设施，为客户提供定制化物流方案及全程供应链一体化综合物流服务。项目需在土地交付之日起 4 个月内开工， 24 个月内竣工。
　　项目预计每年可新增营业收入约 12 亿元，贡献利润约 2.4 亿元项目建成后将成为海南目前单体面积最大、最具影响力的国际物流中心， 集现代仓储中心、数智流通加工中心、制造业全球分拨中心、多式联运中心、全球分拨中心、展览展示中心和跨境电商中心为一体。 依托海南洋浦经济开发区的区位优势，项目投资回报率预计约为 15%。
　　海南离岛免税政策持续放宽，未来五年内离岛免税市场将逾千亿
　　1）政策持续放宽： 2011 年海南首次试点执行离岛免税政策， 政策颁布 10 年来共计进行了 8 次调整，呈现出逐步放宽的趋势，主要方向是放宽免税适用对象、放宽限定商品品种、提升人均免税限额等。
　　2）市场规模： 2020 年离岛免税市场规模约为 260 亿元，首次超过其他免税途径， 占据免税行业最大市场份额。 2016 年至 2020 年离岛免税市场规模 CAGR为 33.6%，预计 2025 年市场规模将超过 1000 亿元。
　　离岛免税初现竞争格局，中免龙头地位难以撼动，预计服务商有望受益于持续高增的需求
　　1）离岛免税竞争格局初现： 2020 年 7 月，海南离岛免税牌照放开，继中免后，先后有海发控、海旅、深免、中服四家企业获得免税牌照，截至 2021 年 5 月，海南共有五家经营主体经营 10 家离岛免税店。
　　2）大客户中免仍占据主导地位： 2020 年 6 月，在注入海免 51%股权之后，中国中免在海南离岛免税市场市占率进一步提高。在海南已经投入使用的 10 家免税店中，有 6 家是中国中免旗下，无论从经营免税店数量还是体量规模上，中国中免都占据海南离岛免税市场主导地位。
　　3） 公司有望作为中免的物流合作伙伴充分受益行业红利。
　　伴随海南离岛免税邮寄业务的正式开放，海南离岛免税业务的物流仓储需求有望持续性增长
　　2021 年 2 月海关总署发布《关于发布海南离岛旅客免税购物邮寄送达和返岛提取提货方式监管要求的公告》（ 2021 年第 13 号），增加海南离岛旅客免税购物提货方式：离岛旅客购买免税品可选择邮寄送达方式提货；岛内居民离岛前购买免税品，可选择返岛提取。随着离岛邮寄和返岛提货方式的放宽，海南离岛离岛免税业务的物流仓储需求将持续性增长。
　　未来项目规划：公司规划在海南建设三座数智物流中心，拓展海南自贸港
　　物流服务市场份额， 当前项目盈利将“再造一个嘉诚国际”随着《海南自由贸易港建设总体方案》逐步落地，公司加快推进嘉诚国际（海南）多功能数智物流中心的建设。目前第二座数智物流中心投资协议已落地，该项目的盈利规划已与现有公司利润体量相当。 公司在海南的数智物流中心建设面积共达约 60 万平方米。此外， 三亚市的第三座数智物流中心已开始筹划。
　　盈利预测及估值： 主赛道跨境电商高增， 海南项目落地为催化剂，维持“买入”评级
　　公司主赛道跨境电商行业维持高景气度， 嘉诚凭借优异的区位因素及运营能力充分受益行业红利。 公司规划项目有序推进， 保证了未来 3-5 年维度确定性增长， 海南洋浦项目协议落地即为催化剂。 考虑到项目建设期， 我们暂时维持原有 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 2021-23 年 营 收 14.12/21.10/28.54 亿 元 ， 同 增22.6%/49.4%/35.3%，归母净利润 2.06/3.90/5.30 亿元，同增 27.7%/88.8%/36.2%，未来三年 CAGR 约 50%， EPS 为 1.37/2.59/3.53 元， 当前市值对应市盈率为22.4/11.9/8.7 X， 维持“买入”评级。
　　风险提示：项目建设速度偏慢；跨境电商景气度下降；大客户流失。