国泰君安-如何解读逆回购操作加码?【公众号研报】-210924

　　如何解读逆回购操作加码？.mp3 音频： 进度条 00:00 / 04:14 后退15秒 倍速 快进15秒 回顾降准后各期限利率的表现，其中短端利率（1年期国债）先下后上，到9月下旬已经完全回吐降准后的涨幅。短端利率的走势可以理解为降了个“假”准，而长端利率则在疫情反复、经济走弱、监管冲击、交易情绪等驱动下陷入波折，趋势不明，利率曲线也因此持续扁平化。 而到了9月下旬，央行开始加码公开市场操作的投放，并增加了14天期限的逆回购操作。一方面通过补充基础货币，缓和资金面的紧张，短端利率出现拐点——1年期国债利率下行7bp，此前长端利率下行的障碍也得到部分消除；另一方面，此举引起了市场关于后续货币政策取向的讨论，乐观的看法因此更加乐观——央行维稳意图明确，降准迟早能够兑现，而中性的看法反而因此变得更加理性——增加逆回购投放反而降低了降准的概率。 对此，我们有以下解读： 首先，从时点和操作期限来说，央行此举符合惯例。降准后，逢月末央行会加大逆回购投放，而次月初则会进行回笼。而事实上，一直以来，每逢超储消耗加大，央行都会增加流动性的投放，只是在净投放的量级、具体操作期限等要素上有所不同。 9月下旬的投放也是符合惯例对冲需要的。而之所以加码操作较为提前，是为了应对中秋假期，增加了14天投放则是为了应对十一长假。 其次，净投放量要明显高于一般的跨月需求，既是“事后应对”也体现了“前瞻性”。7月末的3个交易日，累计增加了1000亿净投放；8月末的5个交易日，累计增加了2600亿净投放；9月下旬至今的4个交易日，已经累计增加了3900亿净投放。 “事后应对”体现在降准后，央行一直维持了“对冲”的态度，资金面持续收敛，DR007的月度中枢从8月份的2.1%上行至9月份2.2%，时点性紧张更是常见，甚至推动了市场对于宽松预期的重修。 “前瞻性”体现在9月份政府债发行缴款规模环比明显上升，而对应的则是超储率进一步降低至0.65%，叠加双节的扰动，需要提前打量进行应对。 总体而言，月末央行加码逆回购操作，并没有传递出方向性的信号，解读意义比较有限。 后续央行可能继续保持“适度”的态度以及“对冲”的思路。最近三个月的月末对资金面的干预被证明是有效的，这就提供了一个范本，即便年内还有2.45万亿的MLF到期，只要总体上足量对冲，加上时点性的增量投放，足以稳定狭义流动性。 那么有没有一些打破当前“稳定”格局的因素？目前来看，值得关注的有：①恒大的风险如何化解，但从华融、海航等先例来说，监管机构介入、市场化方式进行破产重整的一揽子方案行之有效，而并非需要类似对冲包商问题的“放水”。②双控无疑加大了经济基本面压力，但若不解决供给短缺的问题，类似7月份的降准看起来对缓解中游制造业压力并无很明显效果。 策略方面，我们认为真正的调整还没开始，建议投资者继续保持耐心，等待四季度利率的剧烈上行行情出现，谋定而后动。（完） 免责声明 本公众订阅号（微信号：quakeqin21）为国泰君安证券股份有限公司研究所（以下简称“国君研究所”）固定收益团队（以下简称“国君固收研究”）依法设立、运营的官方订阅号。团队负责人覃汉具备证券投资咨询（分析师）执业资格，资格证书编号为S0880514060011。 本订阅号不是国君固收研究报告的发布平台，所载内容均来自于国君研究所已正式发布的固定收益研究报告或对报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见国君研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国君研究所正式发布的研究报告为准。 欢迎留言互动