招商证券(香港)-中国餐饮行业：新冠疫情影响客流量，成本维持高位-210917

1. ■客流量尚未重返新冠疫情前水平■成本高于预期■近期新冠疫情反弹增加短期不确定性.餐饮股中最看好百胜中国(YUMCUS)，因其运营模式和产品组合均更加灵活客流量尚未重返新冠疫情前水平海底捞21年上半年收入同比增长106%，比我们的预测低13%。

2. 百胜中国21年二季度的总收入同比增长29%，比我们的预测低7%。

3. 尽管如此，百胜中国的餐厅收入同比增长32%，符合我们的预期。

4. 整体而言，客流量尚未恢复。

5. 海底捞在21年上半年的整体翻台率为3.0倍，低于20年上半年的3.3倍和19年上半年的4.8倍，而不含新餐厅的其他餐厅的翻台率在21年上半年为3.1倍，而20年上半年则为3.4倍，19年上半年则为4.9倍。

6. 百胜中国旗下肯德基同店销售额同比增长4%，但与19年二季度相比下降7%，交易量（客流量）较19年二季度同比下降14%。

7. 成本高于预期海底捞在21年上半年的EBITDA利润率为13%，低于我们预测的18.9%，较20年上半年的3.1%有显著提升，但仍低于19年上半年的17.5%。

8. 百胜中国21年二季度的经营利润率为9.5%，低于我们预测的12.4%，大幅高于21年二季度的6.7%，但仍低于19年二季度的9.6%。

9. 我们将利润率的下降归因于销售成本上升和经营去杠杆效应。

10. 客流量和成本控制将是21年下半年业绩的关键今年7月，新冠疫情的反弹导致海底捞和百胜中国的客流量下降。

11. 事实上，百胜中国最近宣布，2021年8月的同店销售额同比下降了15%左右，现在预计其21年三季度的营业利润同比下降50%-60%（低于我们最初预测的同比下降43%）。

12. 海底捞还表示，21年8月份的翻台率约为20年8月水平的70%。

13. 虽然8月下半月的客流量在恢复，但如果福建的疫情恶化，可能造成进一步的干扰。

14. 尽管两家公司都在通过提升性价比来拉动21年下半年的客流量，员工和原材料成本上升将会对利润率产生负面影响。

15. 疫情的反复也有可能影响经营利润率。

16. 我们相信，客流量和翻台率将是决定21年下半年业绩的关键。

17. 在餐饮板块中最看好百胜中国在餐饮板块中，我们最看好百胜中国，因为它的商业模式更为灵活，其外送和外卖业务以及灵活调整的产品供应可以减小新冠疫情反弹对业绩的影响。

18. 由于海底捞餐厅盈亏平衡所需翻台率约为3.0倍，任何翻台率的改善也能迅速带来净利润大幅提升。

19. 主要催化剂:新冠疫情得到有效控制；海底捞员工培训收获成效。

20. 主要风险:新冠疫情反弹。