华创证券-海伦司-09869.HK-新股定价报告：线下UGC，撕掉社会标签的年轻人社交-210909

1. 海伦司是什么？撕掉社会身份标签的年轻人社交场所。

2. 酒吧是典型的线下UGC场景，由进入酒吧的顾客，尤其是时髦活跃的年轻人来生产内容，以酒水变现。

3. 传统酒吧酒水加价率较高，装修、表演、氛围营造拉高客单，是“社会人”放松场所，高价酒水含有社会身份的隐形竞争，不适于学生和经济基础一般的年轻人；而水吧、桌游吧、KTV等年轻人社交场所选择的变现产品又导致盈利模式不够稳定。

4. 海伦司，以低价酒水、简单服务、亲民装修和燥场音乐，让经济基础普通、社会身份不突出的年轻人保留个性、没有负担地进行社交。

5. 海伦司的壁垒是什么？低价是天然的壁垒，采购端规模效应进一步作用于毛利率：公司主营产品是10元以下的精酿啤酒，显著低于同类公司，提供了场地和人员服务的情况下，几乎与零售渠道销售的同类产品价格相同。

6. 公司已经是国内最大小酒馆连锁，量采规模带来的成本优势较难被超越；同时门店餐饮讲客流和周转效率，海伦司品牌的吸引力带来大量客流，压低费用率。

7. 低价是天然的壁垒，卖一样的价格，想获得对手公司的净利润率较为困难。

8. 势能转动能阶段，是比较舒服的投资时点：公司的势能来自于：1，品牌对年轻人有号召力，调性突出，排队明显；2，年轻人对海伦司的信赖能促使他们消费公司自有产品，而非选择毛利率更低的通路饮料。

9. 用已经建设起来的势能，快速开店转动能，是餐饮公司比较舒服的投资时点。

10. 海伦司的财报有什么特征？利润率显著高于一般餐饮：COGs成本显著低于中餐（自有产品＜30%vs.35-40%），人力成本更可控（营业时间短，不需三班倒；几乎没有后厨，店面人力较少），COGs+人力成本决定公司OPmargin高于餐企10-15pct，租金率和行业基本持平，但绝对租金水平较低。

11. 模型更稳定：餐饮行业有35-45%的固定和半固定成本（人力、租金、折摊），使餐饮行业盈利高度依赖于翻台，利润极不稳定；而海伦司更像拥有高效终端的卖啤酒模式而非开餐厅，模型稳定性更强，更可预测。

12. 盈利预测、估值：因为公司处于品牌势能上升期，叠加快速开店，我们预测2021年，2022年，2023年EPS分别为0.28元，0.59元，1.15元，净利润分别为3.1亿，6.6亿，12.78亿，参考国外咖啡快餐公司22年彭博预期平均估值为30X，因为考虑到当前净利润预期包含部分未成熟门店，以及23年公司将新开900家门店，海伦司新店成熟期较短，预计全部门店成熟之后还可贡献更多利润，预计未来将保持较高增长，给22年40X，30%溢价率，对应市值为318亿港币（当前汇率）。

13. 风险提示：开店不及预期，食品安全风险，政策管控风险，疫情影响超预期。