兴业证券-千味央厨-001215-“厨”之道，“央”泱食材，中有“千味”结-210906

1. 郑州起家的速冻面米餐饮供应链第一股。

2. 公司成立于2012年，创始人为思念食品的创始人李伟。

3. 公司主要经营面向餐饮的速冻面米制品的研发、生产和销售。

4. 截止2020年，公司实现营收9.44亿元（过去3年CAGR：16.76%），其中油炸类系列占比为55.22%，公司整体毛利率为21.54%，净利率为8.11%。

5. 华东为公司大本营市场，收入占比达54.10%，经销渠道收入占比达64.26%，直销中前五大客户合计占比为31.13%。

6. 供需协同驱动，速冻餐饮端仍有可为。

7. 供给侧：冷链快速发展支撑供给提升。

8. 从规定看，速冻冷链运输的温度要求较高，为-18°C。

9. 从运输看，19年我国冷藏车保有量21.5万辆，过去4年CAGR为23.3%。

10. 从仓储看，19年我国冷库容量6053万吨，过去4年CAGR为13.0%。

11. 需求侧：餐饮发展带动多样化需求诞生。

12. 1）连锁化下的标准化食品供应。

13. 我国19年连锁化率13.3%，美国为54.3%，提升空间较大。

14. 2）团餐市场空间较大。

15. 20年团餐市场占餐饮比重38.7%，以学校、机关食堂为主。

16. 3）外卖拉动快速响应食材需求。

17. 我国餐饮外卖规模占餐饮比重16.8%，用户规模达4.6亿人。

18. 4）乡厨为潜力市场。

19. 农村宴席每桌成本300-600元，每次约30-60桌，食品安全意识提升趋势下，潜力较大。

20. 公司看点：大客户合作稳定，先发+研发优势精耕ToB方向。

21. 大客户粘性高，合作稳定。

22. 公司主要客户为餐饮企业，经销销售（20年占比：64.26%，下同）以通用品为主，直营销售（占比：35.74%）以定制品为主。

23. 前五大客户占收入比为31.13%。

24. 其中百胜中国为第一大直营客户，2018年公司为其旗下肯德基研发上新7支单品。

25. 以销定产为主，周转率领先同行。

26. 20年公司存货周转率为6.87次，由于原材料存货占比提升，周转率略有下降，但仍显著高于同行。

27. 刨除疫情影响看19年公司ROIC为16.52%，ROE为20.07%，回报率较高。

28. 研发优势助力ToB端精耕。

29. 公司为国内最早提供餐饮连锁速冻面米解决方案的企业，合作品牌矩阵较广。

30. 同时公司建立了模拟餐厅后厨的产品设计理念，开发上市速冻面米SKU350个+。

31. 募投项目：扩产提升规模效应，重研发夯实长期发展基础。

32. 公司IPO募集资金用于新乡千味央厨食品加工建设项目三期（2.5亿元）及总部基地及研发中心建设项目（3236.6万元），产能扩张有助于支撑公司的长期发展规划，提升规模效应，研发中心建设有利于夯实公司中长期竞争力，为份额的提升、利润的释放添砖加瓦。

33. 盈利预测与投资建议：公司为速冻面米餐饮供应链第一股，直营大客户合作稳定，经销小B客户持续扩张，叠加以销定产带来的高周转、研发创新带来的高附加值，预计公司将实现收入的稳健提升，及利润的持续提升。

34. 我们预计公司2021-23年收入分别为13.3亿元（同比+41.1%，下同）、16.7亿元（+25.1%）、21.0亿元（+26.1%），2021-23年归母净利润分别为0.89亿元（+16.7%），1.3亿元（+46.2%）、1.8亿元（+38.7%），对应2021年9月6日收盘价，2021-23年PE分别为22x、15x、11x，首次覆盖予以“审慎增持”评级，建议投资者积极关注。

35. 风险提示：疫情反复、恢复不及预期，原材料价格上涨，行业竞争加剧，英才街厂区搬迁对生产经营的影响。